עלייה זו עלולה לאלץ את הפד להעלות את הריבית

זה יכול להגדיר לולאת משוב מוזרה. שוקי אג"ח ושווקי מניות עשויים להיתפס כהתפתחויות חיוביות, המבצעות למעשה את המשימה הלא נעימה של הידוק המדיניות המונחת בדרך כלל לרשויות המוניטריות. לעומת זאת, ריבאונדים בשוקי החוב והמניות מביאים לתנאים קלים יותר, הדורשים פעולות קשות יותר של הבנק המרכזי. אז משקיעים עשויים לראות בעצרות בשוק הדובים כמבשרים של הידוק נוסף בהמשך הדרך.

לפדרל ריזרב שני כלי מדיניות עיקריים: קביעת שיעורי ריבית לטווח קצר, ורכישה ומכירה של ניירות ערך. אלה פועלים דרך שווקי הכסף וניירות הערך הממשלתיים, ומשפיעים על שערים רחבים יותר ועל מחירי ניירות ערך רק בעקיפין.

כדי לאמוד את השפעת פעולותיהם, פקידי הבנק המרכזי עוקבים אחר מגוון רחב של זירות פיננסיות, כולל שוקי האשראי הארגוני, המשכנתאות, המטבעות והמניות. שם מגייסים ומושקעים כסף אמיתי, ושם המדיניות המוניטרית משפיעה על הכלכלה הכוללת.

התנאים הפיננסיים התהדקו הרבה יותר ממה שהיו צריכים, בהתבסס אך ורק על מה שהפד עשה. במקום זאת, הם הושפעו בעיקר מ מה שאמרו פקידיה. פעולותיהם כללו רק שתי העלאות ביעד הקרנות הפדרליות שלה, מכמעט אפס ל-0.75%-1% בלבד, שיעור אבסולוטי נמוך ושיעור ריאלי נמוך שיא, לאחר שהביאו בחשבון אינפלציית מחירים לצרכן מעל 8%.

באשר לרטוריקה, מנהיגי הפד דיברו על הצורך לנרמל את עמדת המדיניות שלהם במהירות. זה כמעט ודאי אומר עליות של חצי נקודה בריבית הפד בישיבות ה-14-15 ביוני וב-26-27 ביולי של ועדת השוק הפתוח הפדרלית, לפי הפרוטוקול פורסם בשבוע האחרון של ישיבת הפאנל לקביעת המדיניות החודש והערות של מערך פקידי הבנק המרכזי. עליות נוספות ברבע נקודות צפויות באירועי FOMC הנותרים השנה, בספטמבר, נובמבר ודצמבר.

ציפייה לפעולות אלו - בתוספת משיכת נזילות, החל מהפחתת אחזקות ניירות הערך של הפד החל מיוני - צעדים כגון מדד התנאים הפיננסיים הלאומיים של שיקגו התהדקו בצורה משמעותית. זה נבע מהעלייה החדה בתשואות האג"ח לטווח בינוני-ארוך, הזינוק הנלווה בריבית על המשכנתאות, עליות הדולר, וכמובן, גלישת המניות שהביאה לזמן קצר את

מדד S&P 500
לתוך טריטוריית שוק דובי של ירידה של 20%.

ככל שהמהלכים האלה מכאיבים למשקיעים, הם עושים חלק מהעבודה של הפד כדי לרסן את הכלכלה וככל הנראה להאט את האינפלציה. "היה טוב לראות את השווקים הפיננסיים מגיבים מראש, בהתבסס על האופן שבו אנו מדברים על הכלכלה, והתוצאה...היא שהתנאים הפיננסיים הכוללים התהדקו באופן משמעותי", ציין לאחרונה יו"ר הפד, ג'רום פאוול, והוסיף בסיפוק ברור: "זה מה שאנחנו צריכים."

אין ספק, תנאים הדוקים יותר הם צעד הכרחי מהמדיניות האולטרה-סטימולטיבית הקודמת של ריבית אפסית והזנת נזילות בכוח של הפד בקצב שנתי שיא של 1.4 טריליון דולר. אבל האם הם יכולים להוריד את האינפלציה משיא של ארבעה עשורים?

בהתבסס על ירידת הריבית וההתאוששות במחירי המניות בשבוע האחרון, נראה שהתשובה חיובית. ואכן, מאז תחילת מאי, החוזים העתידיים על קרנות פד הוזילו כשתי עליות של רבע נקודות פחות עד המחצית הראשונה של 2023, כאשר ההידוק צפוי להגיע לשיא. טווח עליון של 2.75%-3% צפוי כעת לפברואר, לפי ה- CME FedWatch אתר.

זה בא לידי ביטוי בירידות חדות של תשואות האוצר מאז תחילת מאי. התשואה על השטר לשנתיים, הפדיון הקשור ביותר למהלכי הפד הצפויים, ירדה ביום שישי ל-2.47% משיא תוך-יומי של 2.80%. בינתיים, השטר ל-10 שנים נסוג מ-3.20%, ממש קצר מהשיא שלו בנובמבר 2018 במהלך מחזור ההידוק האחרון של הפד, ל-2.72%.

אבל אחרי הצמיחה מפחיד מכמה קמעונאים ו

צמד

(טיקר: SNAP), שוק המניות התאושש בשבוע האחרון. הנסיגה בתשואות האוצר גלשה גם לשוק האג"ח העירוני והקונצרני, הן בדרגת השקעה והן בתשואה גבוהה. במקביל, מדדי תנודתיות, כגון

Cboe מדד התנודתיות,
או VIX, עבור S&P 500 ואמצעים מקבילים עבור שוק האג"ח, גם הם הוסרו. הכל מסתכם בהקלה בתנאים הפיננסיים, לאחר ההידוק הקודם של השווקים.

ובכל זאת, יש סיבות להיות זהירים, אומר אדמונד בלורד, אסטרטג הקצאת נכסים במנהל הקרן Harding Loevner. סביר להניח שהפד יצטרך להוריד את מחירי הנכסים כדי לרסן את האינפלציה, מה שהוא מכנה תוצאה בלתי נמנעת לפעולותיו להמרצת ההוצאות על ידי הגדלת מחירי הנכסים מאז המשבר הפיננסי של 2007-09.

עד כה, ההשפעה על המניות הורגשה בעיקר על שיעור ההיוון הגבוה יותר המוחל על רווחים עתידיים, מוסיף בלורד בראיון טלפוני. השלב הבא יהיה תזרימי מזומנים נמוכים יותר, שלדבריו עלול לייצר "אפקט בולוויפ" בשווקים.

ברוח זו, משקיפים רבים מציינים כי מכפיל המחירים/רווחים של שוק המניות ירד באופן משמעותי, לכפי 16.5 מהרווחים מהתחזית מלמעלה מ-21 פעמים בשיאה בתחילת השנה. אבל כפי שמציין ג'ף דה-גראף, ראש רנסנס מאקרו מחקר, הערכות הרווחים של האנליסטים ידועות לשמצה בפיגור מאחורי תנועות מחירי המניות. שינויים היסטוריים ברווחי S&P 500, שישה שבועות לאחר שהמניות עושות זאת, הוא כותב בהערת הלקוח. ונכון לצורה, תיקוני רווחים עדיין לא הוזלו בצורה משמעותית, למרות התיקון ב-S&P 500.

בלורד מודה שלמסר שלו - מחירי המניות חייבים לרדת עוד יותר - יש "קסם של קבר פתוח". אבל, הוא מתעקש, יש "לפוצץ" את "הבועות התאומות" בנדל"ן ובמניות כדי ליצור את הרס הביקוש הדרוש כדי לבלום את האינפלציה.

דפלציה של נכסים נוטה לרסן את ההוצאות של מי שמחזיקים במניות וברכוש. כאב ההפסדים מורגש בצורה חריפה יותר מההנאה מרווחים, כפסיכולוגים עמוס טברסקי ודניאל כהנמן, זוכה פרס נובל לכלכלה לשנת 2002, ניסח לפני יותר מארבעה עשורים. אבל אחרי שנים של חיזוקים להוצאות שלהם כתוצאה מאינפלציית נכסים, כל תלונות של בעלי הון מספיק כדי להחזיק בנכסים האלה מסתכמת ב"התבכיינות", אומר בלורד, תוך שימוש בבריטיזם.

אם ההתקפה של הפד על האינפלציה אכן מכוונת לשווקים הפיננסיים בכלל, ולמחירי המניות בפרט, עליות בשוקי המניות והאשראי עשויות לדרוש פעולה נוספת של הבנק המרכזי. טוב יעשו המשקיעים אם יזכרו שפאוול ושות' התהדקו בעיקר בדיבור, לא במעשים. העלאות ריבית משמעותיות נוספות והפחתת מאזן הפד לפנינו, עם השפעות מזיקות בלתי נמנעות. סביר להניח שהשווקים יפרסמו עוד חדשות רעות אז.

כתוב לי רנדל וו. פורסיית ב [מוגן בדוא"ל]