קרן אודיי זו מסבירה כיצד שורט יכול להגביר בעקיפין את התשואות המוחלטות

לקרן LF Brook Absolute Return Fund של Odey הייתה רבעון רביעי מאתגר עם תשואה של -4.6%, אם כי התשואה לשנה שלמה לשנת 2021 הייתה 9.9%. מנגד, מדד MSCI World עלה ב-22.95% לשנת 2021. קרן ברוק נהנתה משיעור צמיחה שנתי מורכב של 12.9% מאז הקמתה ב-2009.

במכתבו לרבעון הרביעי למשקיעים, ג'יימס הנברי מברוק Asset Management אמר שהספר הקצר שלהם למעשה נתן דחיפה ניכרת לתשואה הכוללת שלהם בשנת 2021. על רקע החקירה של משרד המשפטים האמריקני על שורט קרנות גידור, ההצהרה הזו משמעותית מכיוון שהיא מדגימה כיצד שורט לא בהכרח חייב להציג תשואות חיוביות כדי להשפיע לטובה על תיק ההשקעות הכולל של קרן גידור.

הוא גם דיווח ששש הפוזיציות הארוכות המובילות שלהם הצליחו בצורה גרועה בשנה שעברה, בניגוד לרקורד שלהם של ביצועים גבוהים יותר מהפוזיציות הגדולות ביותר שלהם. הם השתמשו בחולשה כדי להוסיף לתפקידים בעלי שכנוע גבוה.

המלעיזים הכי גדולים

מאז 2009, שש הפוזיציות המובילות של קרן ברוק הניבו תשואה ממוצעת של 22.1% בשנה עד סוף 2020. סטטיסטית, הפוזיציות הללו הן המקום שבו הקרן מייצרת הכי הרבה אלפא באחוז מהפוזיציה, אבל 2021 הייתה השנה הראשונה. שלא עקבו אחר המגמה. עם זאת, שאר הספר הארוך של הקרן הצליח ב-2021, והעניק לה למעשה אלפא ניטרלי ותשואה של 26.11% לספר הארוך הכולל.

בשנה שעברה, הפוגע הגדול ביותר היה AO World, שלדבריו הנברי היה "השחקן הכוכב" שלהם בשנת 2020. AO World היא מאתגרת בתחומי האודיו, הטלוויזיה, המחשוב, המשחקים והמכשירים הניידים, מה שאומר שהיא התמודדה עם הגרוע ביותר של נושא שרשרת האספקה ​​כי ההזמנות שלה לא היו בראש התור.

הנברי מאמין שהבעיות עמן התמודדו החברה הן זמניות וכי היא הגיבה ב"צורה איכותית" בכך שהיא שמה את לקוחותיה במקום הראשון ומשקיעה בצמיחה. בנוסף, AO World הגדילה את נתח השוק שלה בשנת 2021.

בשנה שעברה, הפוגע השני בגודלו של קרן ברוק היה Jet2, עמדת חברת התעופה בעלת הרשעות הגבוהה ביותר של הנברי. הקרן לא צמצמה את הפוזיציה כאשר צמצמה את אחזקותיה בחברות תעופה אחרות בשל זהירות מוגברת בשטח בסוף הרבעון הראשון.

הנברי מאמין שהבעיות הגדולות של Jet2 היו שלבריטניה הייתה חלק מ"מדיניות הטיסה הדרקונית ביותר בעולם" ושההנחיות שלה השתנו ללא הרף. עם זאת, הנברי אמר כי ל-Jet2 יש את אחד המאזנים החזקים בסקטור, והוא מצפה שהוא יזכה בנתח.

פוגעים משמעותיים נוספים במהלך 2021 היו IWG ו-Plus500.

התורמים הארוכים הגדולים ביותר

אוקספורד Nanopore ו-Frasers Group היו שתי התורמות הגדולות ביותר של קרן ברוק בשנת 2021. בעקבות ההנפקה המוצלחת של Nanopore לקראת סוף ספטמבר, היא העלתה את ההנחיות שלה בכ-60% בנקודת האמצע. ננופור הגדילה את תחזיתה שוב החודש, כלומר ההכנסות שלה במחצית השנייה של 2021 יהיו גבוהות בכ-120% מהמשתמע בהנפקה על בסיס מטבע נייטרלי.

בדצמבר, Frasers Group דיווחה על רווחים חזקים שהדגימו את בריאות העסקים שלה. החברה הגדילה את מכירותיה ב-24% ואת רווחיה ביותר מ-70%. ייצור המזומנים שלה היה חזק יותר מהרווחים שלה בשל החשבונאות השמרנית שלה, הכרוכה בפגיעה בכל הבניינים והחכירות לערכים שהם היו נמצאים בהם אם היו פנויים.

הנברי מאמין שהחטיבה הכי לא מובנת ומוערכת של פרייזר גרופ היא פלנלס, חטיבת מוצרי היוקרה שלה. להערכתו, פלנלס הגדילה את מכירותיה בכ-50%, עם מרווחים של מעל 20%. הנברי מאמין שהקבוצה בדרך להגיע ליעד שלה של 2 מיליארד ליש"ט עד 2025, מה שיעניק לפלנלס לבדה ערך גבוה פי כמה מזה של הקבוצה כולה.

חשיפות אחרות

קרן אודי ראתה תשואות חזקות מחשיפות הסחורות שלה, ללא נפט ומתכות יקרות, ב-6.51%. עם 2.15%, גלנקור היה התורם העליון, והחשיפה של ברוק לנפט הניבה תשואה סולידית של 2.31%. שני המקדחים של הקרן דיווחו על התפתחויות חיוביות במהלך הרבעון הרביעי, כאשר חברת Maersk Drilling הוצעה על ידי נובל במיזוג של כל המניות וג'ון פרדריקסן, אחד המשקיעים הגדולים בתחום, בנה 6% ממניות ואלריס.

ברוק גם נהנתה מתשואה חזקה מהחשיפה הבנקאית שלה ב-5.87% בשנה שעברה. התורם העיקרי שלה בחלל היה TCS, שאותו היא מכרה כעת. הנברי ציין כי הפער בין הרווחים המדווחים והסטטוטוריים בין הבנקים האירופיים נסגר במידה ניכרת. לפיכך, הם בונים הון ויש להם סיכויים גדולים יותר להחזיר אותו לבעלי המניות.

מגזר הבנייה בבריטניה החזיר 2.67% לקרן ברוק ב-2021, ושמותיו עמדו בביצועים גבוהים יותר מהסקטור. הנברי מאמין שהשמות שהם בחרו מתאימים יותר להתמודד עם האינפלציה שהשוק מרמז.

קרן Odey הוסיפה שלוש פוזיציות לונג משמעותיות חדשות ב-ABF, Flutter ו-Altice ארה"ב במהלך הרבעון הרביעי. הנברי הוסיף כי ספרם הארוך ממשיך להיות מוטה לשמות ערכיים.

איך הספר הקצר נתן דחיפה לספר הארוך

הנברי דיווח כי הספר הקצר שלהם איבד 11.02% במונחים אבסולוטיים ב-2021, אך למרות זאת, הוא יצר אלפא חזק במיוחד של 7.88%. האלפא הזה אפשר לקרן Odey לקבל ספר ארוך ברוטו גדול יותר, ובעקיפין הגדילה את התשואות המוחלטות שלה.

התורמת הגדולה ביותר בצד השורט הייתה פלוטון, שהחזירה 3.25% לקרן ברוק. התזה של הקרן לפיה הביקוש ל-COVID למוצרי החברה היה מוגזם מדי ושכוח התמחור שלה לא היה חזק כפי שהשוק האמין. פלוטון הורידה את מחיריה מספר פעמים בשנה שעברה, והגיעה לשיאה באזהרת רווח משמעותית ברבעון הרביעי. קרן אודיי סגרה אז את הפוזיציה.

שניים מהשורטים המובילים של הקרן היו בעסקי תאי דלק מימן, כאשר הנהלת הקרן יישמה את הידע שלמדו כאשר ביססו את מעמדה הלונג מוצלח ב-Plug Power, אחד התורמים המובילים שלהם בשנת 2020. Hanbury דיווח כי מדד S&P Global Clean Energy Index צנח ב-27 % בשנת 2021, אבל המכנסיים השורטים שלהם ב-Nel ו-Ballard הפגינו ביצועים נמוכים משמעותית מהמדד.

נל הוסיף 0.67% לתשואה של קרן ברוק, בעוד באלארד תרם 1.48%. הנברי ממשיך להאמין למימן תפקיד משמעותי במעבר האנרגיה, אך חברות רבות בחלל לא יצליחו. שתי החברות מפסידות כסף וצורכות מזומן.

תורמים מרכזיים נוספים בצד השורט ב-2021 היו אשמור וצ'ג, וקרן ברוק סגרה את עמדתה בצ'ג בשנה שעברה. גם מכנסי הקולנוע הקצרים של הקרן תרמו משמעותית ב-2021, והנברי מאמין שהבעיות המבניות בחלל התבהרו עוד יותר.

מתנגדים קצרים משמעותיים

הפוגעים הגדולים ביותר של קרן Odey בצד השורט היו השורטים הפרטיים שלה של EQT ו-Partners Group, שהפחיתו 4.16% ו-1.89%, בהתאמה. הנברי אמר כי למרות שתנאי הגיוס והמכירה נותרו נוחים במיוחד בשנת 2021, המניות של שתי החברות קיבלו דירוג "עצום" במהלך השנה.

הקרן שמרה על שני השורטים מכיוון שהנברי עדיין מודאג מכך שהשוק לא מבין את איכות הדיווח הכספי של קבוצת Partners ואת החשיפה המחזורית של שתי החברות.

הנברי מאפיין את הפוזיציות בספר הקצר שלהם כסחרות על מכפילי מכירות ורווחים גבוהים, אם כי יש תערובת משמעותית בסוגי החברות שהם שורטים.