האינפלציה הזו תגמד בקרוב את הפריצה של שנות ה-1970

שנות ה-1970 הן האלגוריה האמריקאית האולטימטיבית לאינפלציה.

לפי אמצעים רשמיים, זה היה מסלול האינפלציה הגרוע ביותר בהיסטוריה שלאחר המלחמה של אמריקה, עם האינפלציה שהגיעה לשיא של 14.6%. זה היה גם שיעור מר על מה שקורה כשקובעי מדיניות מזמנם - למען רווח פוליטי ומה לא.

אז, באופן טבעי, שנות השבעים הן תמיד מה היא התייחסות לגרוע מכל - כמו הילד השובב ההוא בבית הספר שההורים מבססים את הילדים שלהם נגדו. ההשוואה הזו מפתה במיוחד הפעם.

בדיוק כמו היום, האינפלציה של שנות ה-1970 הייתה תוצר לוואי של מדיניות מוניטרית רופפת במיוחד (אינפלציה מושכת ביקוש) והלם אנרגיה (עלות-דחיפה אִינפלַצִיָה). לכן זו כנראה ההתייחסות הטובה ביותר שיש לחזות את העתיד לבוא.

המלכוד: זה לא פשוט כמו שרבים עושים את זה.

מדיניות מוניטרית רופפת

בשנת 1971, ניקסון הוציא את הדולר מזהב והפך אותו למטבע הפיאט הצף חופשי כפי שאנו מכירים אותו היום. ומכיוון שהדולר כבר לא היה מגובה ברזרבות זהב, הוא שחרר את ידיו של הפד להזרים דולרים לכלכלה.

שנתיים לפני בחירתו מחדש של ניקסון, הפד, שנדחף לכאורה על ידי ממשל ניקסון, השיק מדיניות מוניטרית מרחיבה אגרסיבית למרות החששות מהאינפלציה הגוברת.

יו"ר הפד דאז ארתור ברנס הוריד את הריבית מ-9.5% ל-3% והגדיל את היצע הכסף של M2 בממוצע ב-12% משנה לשנה עד לאחר בחירתו מחדש של ניקסון. (לפרספקטיבה, העולם לא ראה צמיחה גבוהה בהיצע הכסף M2 עד קוביד.)

ואז ברנס אילץ את ניקסון ליישם בקרת שכר ומחירים מכיוון שהוא האמין (או העמיד פנים שהוא) שלאינפלציה הגואה אין שום קשר למדיניות שלו. במקום זאת, הוא האשים את איגודי העובדים והחברה הגדולה בכך שהם מעודדים את האינפלציה בשכר גבוה יותר.

פיקוח על המחירים אכן עזר לבלום את האינפלציה זְמַנִית, ועל חשבון המחסור בפריסה ארצית. אבל בטווח הארוך, זה היה כמו פלסטר על פצע ירי. זה הסתיר את הסימפטום אבל לא פתר את הבעיה הבסיסית.

אז לאחר שהוסר מכסה המחיר ב-1973, עסקים פשוט העלו את המחירים שלהם כדי לפצות על הקרקע האבודה, והאינפלציה העצורת פרצה דרך הגג.

זעזועים נפט במהלך שנות ה-1970

ואז היה אלמנט משמעותי של דחיפה של עלות.

ב-1973, אופ"ק, ששאבה באותה תקופה שבע מתוך 10 חביות נפט עולמיות, אסרה על כל ייצוא נפט לארה"ב ובעלות בריתה. זו הייתה תגמול נגד המערב על התמיכה בישראל במלחמה הערבית-ישראלית.

הלם הנפט הראשון התחיל.

אז, לארה"ב לא היו עתודות לאומיות אסטרטגיות. ומכורה לנפט ערבי זול, היא צמצמה את הייצור המקומי שלה למינימום. ממלחמת העולם השנייה עד 1971, חלקה של ארה"ב בהפקת הנפט העולמית ירד מ-64% ל-22%.

לכן, עד 1974, ללא נפט ערבי, ארה"ב החלה להתמודד עם מחסור בנפט ומחירי הנפט גדלו פי ארבעה מ-3 דולר לכמעט 12 דולר לחבית.

ואז קרתה המהפכה האיראנית.

למרות שהשיבושים בה הובילו לירידה של 7% בלבד בתפוקת הנפט העולמית, החשש מהלא נודע הצית שריפה של ספקולציות. הלם הנפט השני הגיע בעקבותיו וב-1980 מחירי הנפט הגולמי עלו ל-39 דולר.

(בדולרים של היום, עליות מחירים במהלך שני זעזוע הנפט יהיו שוות ערך לנפט גולמי שנע מ-24 דולר ל-142 דולר לחבית).

מניעי אינפלציה לאחר קוביד

מהר קדימה לפברואר 2020.

מגיפת קוביד סוחפת את העולם. הפד נכנס מיד על ידי הורדת הריבית לאפס והזרמת 4.8 טריליון דולר בלתי מתקבל על הדעת בצורה של הקלה כמותית (QE). זה לבדו מסתכם ביותר ממה שהוציאה ארה"ב במהלך מלחמת העולם השנייה.

אבל שלא כמו ב-2008, הפעם QE שולב עם הוצאות פיסקאליות מסיביות, כולל העברת כספים ישירה באמצעות המחאות תמריצים (או במונחים כספיים: כספי מסוקים).

כחלק מחבילות ההקלה על קוביד, הקונגרס חילק כמעט 5 טריליון דולר. זה לא איזה QE שמסתיים ברזרבות הבנקאיות. זו הזרקת כסף ישירה לכלכלה, שעובדת כמו בנזין על אש כבויה.

בסך הכל, עד אמצע 2021, ארה"ב הוציאה 13 טריליון דולר על קוביד, שזה יותר ממה שהוציאה במהלך כל 13 המלחמות שלה ביחד.

ריי דליו כינה את גישת המדיניות הזו "מדיניות מוניטרית 3" (MP3). ובניגוד לנרטיב "האינפלציה החולפת" של פאוול, ברידג'ווטר היה אחד ממנהלי הנכסים הראשונים שכינו את האינפלציה שגיאת מדיניות ולא זעזוע אספקה ​​של קוביד.

מ ברידג'ווטר (הדגשה שלי):

"זו לא, בגדול, בעיית אספקה ​​הקשורה למגפה: כפי שנראה, ההיצע של כמעט הכל נמצא בשיא של כל הזמנים. יותר נכון, זהו בעיקר הלם ביקוש כלפי מעלה מונע על ידי MP3. ולמרות שחלק מהמניעים לאינפלציה גבוהה יותר היו ארעיים, אנו רואים את חוסר האיזון הבסיסי של ביקוש/היצע הולך ומחמיר, לא משתפר.

המכניקה של תמריצים כספיים ופיסקאליים משולבים היא אינפלציונית מטבעה: MP3 יוצר ביקוש מבלי ליצור היצע כלשהו. תגובת MP3 שראינו בתגובה למגיפה יותר מאשר פיצתה את ההכנסות שאבדו בהשבתות נרחבות מבלי לפצות על ההיצע שההכנסות הללו הניבו".

ההשפעה הממריצה של תערובת של תמריצים כספיים ומוניטריים חסרי תקדים ניכרת בבירור העלייה ההיסטורית בביקוש למוצרי צריכה בארה"ב. ונכון לדצמבר האחרון, חוסר ההתאמה בין ביקוש להיצע דומה מאוד לסטייה במהלך התפרצות האינפלציה של שנות ה-1970.

ואז, שוב, ההיסטוריה מתחרזת עם שנות ה-1970.

בפברואר 2022, פוטין זעזע את העולם בכך שפתח בפלישה כוללת לאוקראינה והחל במלחמה הגדולה ביותר (אהמ, "מבצע צבאי מיוחד") באירופה מאז מלחמת העולם השנייה.

בתגובה, המערב הטיל מטח סנקציות על רוסיה, כולל איסורי נפט לחלונות, מה שלא היה בעל משמעות רבה, במיוחד עבור הרוסים האמריקאים נקמה. פוטין הרחיב את האמברגו הסלקטיבי של המערב (איסור על דברים שנותנים רושם של פעולה, אבל לא זורעים הרס בכלכלה שלהם) לדברים שפוגעים באמת במעצמות המערב.

בתור התחלה, צבא רוסיה השתלט על כל הנמלים של אוקראינה לאורך הים השחור וחסם מיליוני טונות של יצוא מזון מאוקראינה. זה עניין גדול. אוקראינה היא אספקת המזון הרביעית בגודלה באיחוד האירופי ואחת מהיצרניות הגדולות בעולם של דגנים בסיסיים.

הקרמלין גם מינף את מעמדו כיצרנית הדשנים הגדולה בעולם והטיל מכסות קפדניות על היצוא שלו. ובעוד האו"ם תיווך ב"עסקת תבואה" ביולי כדי להתחיל מחדש את יצוא הדגנים והדשנים, דוחות אחרונים של האו"ם מראים שהיצוא הרוסי לא התאושש.

דשנים הם אחת התשומות המרכזיות בייצור מזון. וללא רוסיה, העולם לא יכול להשיג מספיק מהם - מה שגורם לתשואות הרסניות, שקורא לכמה מיצרני מזון לסגור את פעילותם, ובתמורה, להעלות עוד יותר את מחירי המזון.

אחרון בסאגה הוא נורד סטרים.

מאז יוני, רוסיה מצמצמת את זרימת הגז שלה לאירופה דרך נורד סטרים ומסווה את פעולותיה באמצעות "תחזוקה" ועוד כל מיני תירוצים מזויפים. ובחודש שעבר, לפני הפיצוצים המסתוריים של נורד סטרים, רוסיה סגרה את הצינור לחלוטין, ואיימה שהיא לא תחזיר אותו לאינטרנט אלא אם המערב יסיר את הסנקציות שלו.

מנקודת מבט כלכלית וגיאופוליטית, ההשבתה של נורד סטרים היא הגרסה של אירופה לאמברגו הנפט של אופ"ק. אירופה מייצרת כשליש מהאנרגיה שלה מגז, ורוב מדינות אירופה, כולל מעצמה הכלכלית שלה גרמניה, מייצרות את רובה דרך נורד סטרים.

אז, לאחר הסגירה, מחירי הדלק עברו את הגג באירופה וברחבי העולם.

לפרספקטיבה, בהשוואה לזמנים שלפני קוביד, מחירי הגז האירופיים בנצ'מרק הגיעו לשיא במחירים גבוהים פי 10, ובארה"ב הם היו פי 3 מהרמות שלפני קוביד לפני שנסוגו בחודשים האחרונים.

הנה עוד הקבלה מעניינת עם שנות ה-1970.

בחודש שעבר הודיעו הכלכלות הגדולות באירופה כי יעבירו 375 מיליארד דולר בחבילות פיסקאליות שיחזיקו מעמד עד החורף. בריטניה לבדה רוצה להוציא 150 מיליארד דולר בשנה וחצי הקרובות.

יחסית לגודל הכלכלה האמריקאית, זה מסתכם בחבילה של טריליון דולר.

כל הכסף הזה ילך להגביל את מחירי האנרגיה למשקי בית ועסקים לשנה הקרובה. לדוגמה, בריטניה צפויה להגביל את חשבונות החשמל והגז לעסקים ב"מחצית מהמחירים הסיטוניים הצפויים".

זה שוב בקרת מחירים.

כמובן, הם פולשניים כמו בקרת השכר והמחירים המקיפה של ניקסון, כי הם מכסים רק את עלויות האנרגיה. אבל מצד שני, אנרגיה היא אחת התשומות המרכזיות בייצור של כל דבר.

אז מכסת מחירי האנרגיה היא במובן מסוים מכסה של חלק מהמחיר של כל סחורה ושירות במשק.

שיא או שפל?

עם כל מה שקרה (ועדיין קורה), מדד המחירים לצרכן בארה"ב לא נמצא במקום כל כך רע. בהשוואה פשוטה, זה עדיין הרבה מתחת לשיא של 14.6% של 1980. אבל האם הפער הזה באמת מסביר את היקף האינפלציה של היום?

באוגוסט האחרון עלה מדד המחירים לצרכן ב-8.1% משנה לשנה וב-0.1% בהשוואה לחודש לפני, מה שגרס לרסיסים את הנרטיב של "האינפלציה מתמתנת". מה שהכי מדאיג הוא שמדד המחירים לצרכן הליבה - שחסר מחירי אנרגיה ומזון תנודתיים - עלה לראשונה מזה חצי שנה.

אותו דבר באיחוד האירופי. בספטמבר, אינפלציית הליבה של האיחוד האירופי זינקה לשיא של 6.1%, כאשר כמעט כל קטגוריה מציגה קריאות גבוהות.

זה המסמר האחרון בארון הקבורה של התזה של "אינפלציה חולפת" מכיוון שהנתונים האלה אומרים לנו שמחירי האנרגיה המתפרצים מזינים בהצלחה את האינפלציה בשאר הכלכלה.

עד לא מזמן, מחירי האנרגיה היו עניין של חשבונות חשמל ומחירים במשאבה. כעת הם מועברים למוצרים סופיים, ממוצרים תעשייתיים ועד סטייק וחסה במכולת.

ראינו פיגור דומה בשנות ה-1970. אז, האינפלציה הגיעה לשיא רק tשנתיים לאחר פיצוצים במחירי האנרגיה.

אבל גם אז, השוואת הפסגות והשפל למדד המחירים לצרכן של היום היא תפוחים לתפוזים משתי סיבות.

ראשית, יש היו מספר תיקונים לאופן חישוב מדד המחירים לצרכן. וללא ספק השינוי החשוב ביותר היה הצגת הרעיון של מקבילה להשכרה של בעלים (ORE). הנה הסבר טוב מאת לארי סאמרס:

דיור הוא גם תוצר צריכה וגם השקעה. בין השנים 1953 ו-1983, הלשכה לסטטיסטיקה של העבודה (BLS) העריכה את עלויות בעלות על בתים עבור מדד המחירים לצרכן מבלי להתיר את שתי התכונות הללו. הוא יצר מדד הקולט באופן נרחב שינויים בהוצאות של בעלי בתים, לקיחת מחירי בתים, ריביות משכנתא, ארנונה וביטוח, ועלויות תחזוקה כתשומות...

בשנת 1983, לאחר עשר שנים של ויכוח פנימי, ה- BLS החליף את עלויות בעלות על בתים עבור שכר דירה שווה ערך לבעלים (OER). על ידי אומדן מה יקבל בעל בית עבור ביתו בשוק השכירות, ה-BLS הסיר את היבט ההשקעה של דיור כדי לבודד את צריכת הבעלים של שירותי מגורים.

התוצאה היא שבשנות ה-1970, אינפלציית המקלט עקבה בעיקר אחרי שיעורי הריבית, משום שככל שהריבית גבוהה יותר, כך עלה חשבון המשכנתא, שהייתה ההוצאה הגדולה ביותר למקלט שנכנסה למדד המחירים לצרכן לפני 1983:

בסופו של דבר, זה גרם לזה להיראות כאילו מדד המחירים לצרכן היה הרבה פחות מגיב להידוק המוניטרי וגבוה ממה שהוא צריך להיות מבחינה טכנית.

לכן, כדי לערוך השוואה טובה יותר בין מדד המחירים לצרכן של היום למדד במהלך הפריצה של שנות ה-1970, לארי סאמרס עם עמיתיו מ-IMF ומאוניברסיטת הרווארד, תיקנו את מדד המחירים לצרכן של שנות ה-1970 כדי לשקף את מתודולוגיית ה-CPI של היום.

הנה איך זה נראה:

לפי מדד זה, האינפלציה של היום קרובה מאוד מאוד לשיא של שנות ה-1980.

כעת, השינוי השני במדד המחירים לצרכן הוא שהמשקלים שלו התפתחו משמעותית עקב שינויים מבניים במשק. במהלך 50-70 השנים האחרונות, ההוצאות האמריקאיות עברו במידה רבה מסחורות לשירותים.

לדוגמה, כפי שמציין סאמרס, "בתחילת שנות ה-1950, מזון והלבשה היוו כמעט 50% ממדד המחירים לצרכן". כיום הקטגוריות הללו מקבלות רק 17% מהמשקל במדד המחירים לצרכן.

השורה התחתונה היא שהאינפלציה הראשית כיום מונעת פחות מ"מוצרי חלוף" תנודתיים ששלטו במדד המחירים לצרכן בשנות ה-1970 ויותר משירותים פחות תנודתיים והכי מדאיגים, דביק יותר.

מה אנחנו יכולים לעשות מכל זה

אם ההיסטוריה היא אינדיקציה כלשהי, האינפלציה בפיגור בשנות ה-1970, אות לכך שמדד המחירים לצרכן של 8.6% של היום עשוי להיות רק החימום. ובהנחה שהרכיבים שלו מכוונים יותר לשירותים, הוא עשוי להתגלות כעקשן יותר מהפריצה של שנות ה-1970.

מצד שני, העלאות הריבית של פאוול יהיו סבירות הרבה יותר "יעילות" מזו של ברנס - ולו ללא סיבה אחרת מלבד השינויים באופן שבו אנו מחשבים את אינפלציית המקלטים. לכל הפחות, ריבית גבוהה יותר של משכנתאות לא תבטל את השפעות ההידוק הדי-אינפלציוניות.

חוץ מזה, העולם צבר הרבה יותר חובות מאז, מה שהופך את הכלכלה ליותר רגישה לעלות הכסף. לדוגמה, החוב התאגידי בארה"ב כאחוז מהתמ"ג כפול ממה שהיה בשנות ה-1970.

לכן, ייתכן שפאוול לא יצטרך להיעזר בשיעורים הדו-ספרתיים המזעזעים של וולקר כדי לבלום את הצמיחה במדד המחירים לצרכן.

אבל בסופו של יום, האם מדד המחירים לצרכן חשוב בכלל?

או שמא זה רק קנה מידה נוח לתקשורת ולפוליטיקאים לסובב נרטיבים בגודל נגיס מכיוון שהקהל שלהם לא יכול לעכל יותר מ-300 מילים לפני שהוא נכנס לעדכון האינסטגרם שלהם?

מלבד לחץ פוליטי, מדד המחירים לצרכן לא אמור להשפיע הרבה על מדיניות הפד מכיוון שהוא אמור להסתכל על PCE כמד האינפלציה שלו. אבל העובדה שהבנקאים המרכזיים מתעלמים ממדד המחירים לצרכן לא אומר בהכרח שגם כולם.

למעשה, מדובר בתשומה חשובה שמתאים מחירים ושכר בחלקים רבים של המשק.

מ WEF:

"ה-BLS דיווח לאחרונה שלמעלה מ-2 מיליון עובדים היו מכוסים על ידי הסכמי משא ומתן קיבוציים שקשרו את שכרם למדד המחירים לצרכן. מדד המחירים לצרכן משפיע גם על הכנסותיהם של כמעט 80 מיליון בני אדם בגלל פעולות סטטוטוריות: 47.8 מיליון מוטבי ביטוח לאומי, כ-4.1 מיליון גמלאים וניצולים בשירות הצבאי והפדרלי, וכ-22.4 מיליון מקבלי תלושי מזון. מדד המחירים לצרכן משמש גם כקלט לאינספור חוזים אחרים בארה"ב שייגעו כמעט בכל משק בית אמריקאי".

לכן, גם אם מדד המחירים לצרכן אינו משקף אינפלציה אמיתית או מנחה את המדיניות המוניטרית, הצמיחה שלו יכולה לעורר נבואה שמגשימה את עצמה. ובהתחשב בהקבלות, הנבואה הזו יכולה להיות הרבה יותר קודרת מזו של שנות ה-1970.

הישאר לפני המגמות בשוק עם בינתיים בשווקים

כל יום אני מוציא סיפור שמסביר מה מניע את השווקים. הירשם כאן כדי לקבל את הניתוח ואת בחירת המניות שלי בתיבת הדואר הנכנס שלך.