אינפלציה והפד: מדוע וול סטריט מאבחנת בטעות את כלכלת המגיפה

במקרה של אינפלציה בארה"ב יש סיכון גובר ש"הרופאים" של המדיניות מתכוננים לרשום תרופה נפוצה המבוססת על תסמינים, לא על אבחנה נכונה. הטעות הזו אולי לא תהיה קטלנית, אבל היא תגרום לפגיעה מיותרת בכלכלה.

באופן ספציפי, האצת אינפלציית המחירים והשכר הם סימפטומים של מחלה כלכלית. אבל לפני יישום הטיפול החריף הפוטנציאלי של הידוק המדיניות המוניטרית האגרסיבית, זה נבון לאבחן תחילה את הגורמים הבסיסיים לאינפלציה.

החוכמה הקונבנציונלית מצביעה על הפתגם עתיק היומין על מה גורם לאינפלציה: "לא יותר מדי כסף רודף אחרי מעט מדי סחורות". כדי להיות בטוח, להתמיד אינפלציה היא, כפי שניסח זאת מילטון פרידמן, תמיד ובכל מקום תופעה מוניטרית. על רקע שיעורי ריבית נמוכים היסטורית והרחבות שטרם נראו במאזני הבנקים המרכזיים, קל להסיק שהאינפלציה הגואה במחירי הצרכן והשכר בארה"ב שוחררה על ידי הקלות מוניטריות מופרזות, ולכן התרופה חייבת להיות מתואמת כספית. הידוק.

לפעמים, החוכמה המקובלת אינה חכמה. זו אחת מהפעמים האלה.

שקול את השאלה הפשוטה הזו: מה השתנה כדי להפוך לפתע את המדיניות המוניטרית ליעילה כל כך? אחרי הכל, בנקים מרכזיים ברחבי העולם לוחצים בחוזקה על המאיץ המוניטרי כבר תריסר שנים (יותר מכך במקרה של

הבנק המרכזי של יפן

) מבלי להרים את האינפלציה אחת. פתאום, האינפלציה מתחממת. אז, מה קרה בשנה האחרונה כדי להפוך את הבנקים המרכזיים מחלשים מוניטריים לחתיכים?

ברור שדבר אחד גדול השתנה: קוביד-19. וככל שנתבונן מקרוב, כך אנו מגלים שגורמים הקשורים למגיפה תרמו הרבה יותר להאצה המתמשכת של האינפלציה מאשר פעולות של בנקים מרכזיים. באופן קריטי, אותם גורמים מתהפכים כעת, מה שמצביע על כך שגם ללא מדיניות מוניטרית הדוקה יותר, האינפלציה צפויה לרדת מעצמה. לפיכך, העלאות ריבית אגרסיביות עלולות להיות תרופה מזיקה, כזו המבוססת על אבחנה שגויה של הבעיה.

נזכיר שהמגיפה הובילה לקריסות הן בביקוש המצרפי והן בהיצע המצרפי. אבל המשמרות האלה לא היו שוות. עם תחילת המגיפה באביב ובקיץ 2020, הביקוש ירד יותר מההיצע. אנו יודעים כי כאשר התפוקה קרסה, המחירים (והאינפלציה) ירדו. אם המגיפה וההשבתות היו בעיקר נוגעות לירידה בהיצע, המחסור היה מביא לעליית מחירים. העובדה שהמחירים ירדו בתחילה היא עדות ברורה לביקוש לא מספיק.

השפל של המיתון היה הרבעון השלישי של 2020. לאחר מכן - בהתחלה לאט ואז מהר יותר - הכלכלה החלה להתאושש. תמריצים פיסקאליים מסיביים תחת הנשיאים טראמפ וביידן היו חלקים גדולים בהתאוששות הביקוש. כך גם למדו לחיות עם הנגיף, במיוחד לאחר שהגיעו החיסונים. זה איפשר למשקי בית לקנות שוב. שיעור החיסכון האישי, שהרקיע שחקים במהלך המגיפה, ירד כמעט באותה מהירות, כשהצרכנים חזרו לעשות את מה שהם עושים הכי טוב, לבזבז. 

אבל ההוצאות הצרכניות לא היו כמו לפני המגיפה. שירותי אוכל בחוץ, נסיעות וטיפול אישי פיגרו, לאור סיכונים גדולים יותר של הדבקה הקשורים להתכנסויות כאלה. במקום זאת, ההוצאות על סחורות זינקו, כולל באינטרנט. אין פלא אם כן, שאינפלציית הסחורות זינקה ביותר.

בינתיים, ההיצע החל להתאושש, אך לאט יותר מהביקוש. עובדים רבים נרתעו מלחזור לעבודותיהם הישנות. ואכן, למרות שהתמ"ג בארה"ב חזר כעת לרמות טרום-מגפה, התעסוקה לא. למעלה משלושה מיליון משרות לשעבר נותרו לא מאוישות. חלק מהעובדים בחרו לצאת מכוח העבודה לחלוטין. עם זאת, במקרים רבים הם עזבו עבודות בעלות שכר נמוך, בסיכון גבוה יותר של קוביד, כמו שירותי מזון או תחבורה. קשיים במציאת עובדים הובילו לשכר גבוה יותר, מכיוון שעסקים ניסו לפתות עובדים לשעבר בחזרה.

עד כה, המדיניות המוניטרית לא נמצאת בשום מקום באבחנה. זה בוודאי לא נכון. הפדרל ריזרב סיפק הרבה ביטחון ותמיכה להתאוששות. ערבויות להלוואות מנעו קריסה של שוקי האשראי. הגידול בהיצע הכסף סיפק את הביקוש הגואה לכסף ברגעים הגרועים ביותר של המגיפה. והקלה מוניטרית אפשרה לשווקים הפיננסיים להחזיר את דריסת רגליהם לאחר המכירה הגדולה שלהם במרץ 2020.

אבל בדרכים אחרות, המדיניות המוניטרית המשיכה לדחוף על מחרוזת של עשור. ההלוואות של הצרכנים והעסקים לא עלו במהלך ההתאוששות מהמגיפה, לה ניתן היה לצפות אילו כסף קל היה היום מעורר את הביקוש ומחמם יתר על המידה את הכלכלה. סך ההלוואות המסחריות והתעשייתיות, למשל, בקושי גבוה יותר במונחים נומינליים היום בהשוואה לפני שנתיים.

מהי אפוא האבחנה הנכונה? 

ראשית, במהלך ההיסטוריה בת השנתיים של המגיפה, השינויים בביקוש היו גדולים יותר מאשר השינויים בהיצע. בתחילה, משמעות הדבר הייתה ירידת מחירים, לאחרונה הייתה משמעותה עלייה במחירים.

שנית, התפוקה הכוללת שוחזרה במשק, אך ההיצע - בפרט היצע העבודה - לא התאושש במלואו. אם כן, לחצי השכר והמחירים לא היו חריפים באותה מידה.

שלישית, הזינוק של היום במחירים ובשכר משקף - אבל מסיבי פעם אחת-שינוי בביקוש ביחס להיצע. עם זאת, כפי שנראה להלן, ככל הנראה, הביקוש יאט מעצמו. זו אבחנה שגויה לבלבל עלייה חד פעמית ברמת המחירים לעליות מחירים מתמשכות, הלא היא אינפלציה. 

מסתמנת מסקנה מדיניות ברורה אחת, אבל היא לא זו שעל השפתיים של כולם. המדיניות הציבורית צריכה להיות מכוונת להגברת ההיצע, מעל לכל היצע העבודה. 

תרופות יכולות לכלול פתיחת בתי ספר (שם הם עדיין סגורים), מימון טיפול בילדים (כדי לאפשר להורים - מעל הכל, לאמהות - לחזור לעבודה) והגברת שיעורי החיסונים (כדי להפוך את מקומות העבודה לבטוחים יותר). שיפורים בתשתית, למרות שהם ארוכי טווח באופיים, יכולים גם לסייע בפתיחת צווארי בקבוק של תחבורה והפצה.

אבל האבחנה של אינפלציה לא נעצרת שם. חשוב גם לשקול כיצד "המטופל" - הכלכלה - יתפקד ב-2022. 

בצד הביקוש, ההוצאות צפויות להאט לְלֹא ריסון המדיניות המוניטרית ההדוקה יותר. 

בכל הנוגע לצריכה, שיעורי החיסכון חזרו לרמות טרום-מגפה. אמנם החיסכון יכול לרדת עוד יותר, אבל אין סיבה להאמין שזה יקרה. רמות אי הוודאות וחוסר שביעות הרצון של משקי הבית, כפי שנמדדו בסקרים, גבוהות. במקום זאת, לאחר הזינוק שלהם ב-2021, סביר להניח שההוצאות הצרכניות יואטו למגמה, בהתאם לעלייה בהכנסה של משק הבית.

גם עלייה בהוצאות ההון לא צפויה. רווחי החברות כבר גבוהים, לא עולים, ונוטים להתאזן או אפילו לרדת. אי ודאות בצורות רבות היא גם כוח מרסן בחדר הישיבות. 

היצוא יישאר מוות. הדולר התחזק לאחרונה, והתנאים הכלכליים של שותפי הסחר הגדולים אינם חזקים מספיק כדי להצדיק אופטימיות בייצוא.

עם זאת, החשוב ביותר הוא הגרר הפיסקאלי. ההוצאות וההעברות הממשלתיות המסיביות של 2020-2021 הן נחלת העבר. בחשבונאות צמיחת התמ"ג, היעדר חיובי הופך לשלילי. לפי מכון ברוקינגס, המדיניות הפיסקלית תפגע בצמיחת התמ"ג השנה והשנה הבאה.

בקיצור, הביקוש אמור להאט לפני שהפד ילחץ על ההדק הראשון.

האטת הצמיחה תמתן את לחצי המחירים והשכר. אבל גם האינפלציה צפויה להאט מעצמה. השפעות הבסיס הגבירו את שיעורי האינפלציה משנה לשנה - הם יימוגו בחודשים הקרובים. שרשראות אספקה ​​גלובליות נפתחות מחדש. ובאופן מכריע, גם מדדים מבוססי שוק וגם מדדים מבוססי סקרים של ציפיות האינפלציה מצביעים על כך שעליות המחירים והשכר של היום אינן משנות את הציפיות ארוכות הטווח לאינפלציה. אינפלציה יכולה להוליד אינפלציה, אבל העדויות לא מצביעות על כך שזה קורה היום.

בינתיים, בוול סטריט המומחים מנהלים דו-קרב כדי לראות מי יכול לחזות את העלאות הריבית של הפד. היפרבולה היא מחלה של ידע פיננסי, אבל היא הגיעה לרמות מגיפה משלה במנהטן התחתית. 

מה שהאנליסטים לא מצליחים להעריך זה להתמיד אינפלציה דורשת להתמיד עודף ביקוש מצרפי. זה בספק. הביקוש במגזר הפרטי, לאחר שעלה, יואט. המדיניות הפיסקלית הופכת מרוח גב ענקית לרוח נגדית צנועה. והמדיניות המוניטרית נותרה לא יעילה בהגברת ההלוואות וההוצאות. במקום אינפלציה מתמשכת, סביר יותר שנחווה שינוי חד פעמי ברמת המחירים.

אבחון נכון צריך לנצח, אחרת אנחנו, המטופל הקולקטיבי, לא נשגשג. זהירות מציעה הידוק צנוע של המדיניות המוניטרית מוצדקת. אחרי הכל, הכלכלה התאוששה מספיק מהתמוטטות המגיפה שלה. אבל לא סביר שהאינפלציה של היום תהיה מתמשכת. גם לא מדובר בעיקר בתופעה כספית. 

בואו נקווה שהפד ביצע את האבחנה הנכונה ויתעלם מתא האזעקה המגיע מוול סטריט.

פרשנויות אורח כמו זו נכתבו על ידי מחברים מחוץ לחדר החדשות Barron's ו- MarketWatch. הם משקפים את נקודת מבטם ודעותיהם של המחברים. הגש הצעות פרשנות ומשוב אחר ל- [מוגן בדוא"ל].