בפעם האחרונה שדיוויד רוזנברג שיתף עם MarketWatch את התחזית שלו לגבי שוק המניות והכלכלה בארה"ב, בסוף מאי, זה היה די מדכא.
רוזנברג הוא הנשיא והכלכלן הראשי והאסטרטג של טורונטו הפופולרי Rosenberg Research & Associates Inc. השקפתו המפוכחת במאי האחרון הידהדה את מחשבתו ממרץ 2022, כאשר התקשר ל- כוונת הפדרל ריזרב להעלות את הריבית בארה"ב "לא רעיון טוב" וחזה כי המהלך למלחמה באינפלציה יגרום למיתון כלכלי כואב.
חמש העלאות ריבית מאוחר יותר, עם יותר צפוי, רוזנברג פסימי אפילו יותר לגבי שוק המניות והכלכלה ב-2023 - ולומר שהוא מאוכזב מהפדרל ריזרב ומהיו"ר ג'רום פאוול יגיד זאת בעדינות.
"התפקיד של הפד הוא לקחת את קערת המחץ כשהמסיבה מתחילה, אבל הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר," אמר רוזנברג, "כשכולם היו שיכורים עצבניים".
מומחי שוק וכלכלנים רבים מגיעים כעת לצדו של רוזנברג של המתרס - מבקרים את הפד על כך שהוא מחכה זמן רב מדי כדי להילחם באינפלציה ומזהירים שהבנק המרכזי כעת עשוי להתקדם מהר מדי ורחוק מדי.
אבל רוזנברג רוכן עוד יותר מעל המעקה. הנה מה שלדבריו יכולים לצפות למשקיעים, בעלי בתים ועובדים בשנה הקרובה: מדד S&P 500 יורד עד ל-2,700 (הנמוך ביותר מאז אפריל 2020), מחירי הדירות בארה"ב יורדים ב-30% ושיעור האבטלה עולה. כלכלת ארה"ב שוקעת במיתון, שבו הפד - במיוחד פאוול - אשם במידה רבה.
"הוא הלך מבמבי לגודזילה", אומר רוזנברג על השינוי הרדיקלי והמהיר של פאוול מספקן אינפלציה לקוטל אינפלציה. מוסיף רוזנברג: "פאוול השתווה ל[יו"ר הפד" המושחת של שנות ה-1970] ארתור ברנס. אף אחד בבנקאות המרכזית לא רוצה להיות לעומת ארתור ברנס. זאת המציאות."
יש להודות שהמציאות היא לא משהו שהשווקים הפיננסיים תפסו בו הרבה בשנים האחרונות, עם כסף פנוי בעיקרו ו-Fed של ידיים שמעודדים את אקלים ההשקעות. "עכשיו הסרט הזה רץ הפוך", אומר רוזנברג, והמציאות כאן היא שהסצנות הבאות יהיו קשות.
אבל מכיוון שהשווקים הם מחזוריים, הסרת האינפלציה של הפד והשלכת קערת האגרוף אמורה להוביל לשוק שורי חדש למניות, אג"ח ונכסי סיכון אחרים, אומר רוזנברג. הוא רואה את ההתחלה החדשה הזו מתחילה ב-2024, אז אל תתייאשו - זה עוד פחות מ-15 חודשים.
בראיון זה של אמצע אוקטובר, שנערך עבור אורך ובהירות, דן רוזנברג בתנאים המאתגרים שעומדים בפני משקיעים כעת והציע את הרעיונות המובילים שלו לכספם במהלך 12 החודשים הבאים - כולל אג"ח של האוצר, מגזרי מניות שיכולים להרוויח מזה זמן רב יותר. מגמות עסקיות לטווח ונושאים טכנולוגיים, ומזומנים מיושנים וטובים.
שעון שוק: היית סקפטי לגבי העלאות הריבית של הפד מאז שהחלו במרץ האחרון. אבל נראה שהספקנות שלך הפכה לסוג של חוסר אמון. מה הפד עושה עכשיו שהוא כל כך חסר תקדים?
רוזנברג: הפד מתעלם מאותותי שוק ורודף אחרי אינדיקטורים מפגרים כמו מדד המחירים לצרכן משנה לשנה ושיעור האבטלה. מעולם לא ראיתי את הפד בשום שלב לפני הגרסה הזו מבטל לחלוטין את מה שקורה בצד ההיצע של הכלכלה ומתעלם לחלוטין ממה שקורה מאותות שוק. מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לכדי א שוק שוורי משתולל עבור הדולר האמריקאי
DXY,
+% 0.03.
מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לירידה גדולה, לא רק בבורסה אלא במניות הרגישות ביותר מבחינה כלכלית. מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לעקומת תשואה הפוכה או לשוק דובי בסחורות.
" הסיכויים למיתון אינם 80% או 90%; הם 100%. "
שעון שוק: התמקדות באינדיקטורים בפיגור לא אומרת הרבה על לאן הכלכלה הולכת. מה אתה רואה שקורה לכלכלה אם הבנקאים המרכזיים בארה"ב באמת מסתכלים רק על חצי אחד של התמונה?
רוזנברג: הדברים שלפד יש למעשה שליטה עליהם נמצאים בתהליך של פירוק או בעצם ניפוח. האזורים הקשורים ביותר למחזור הכלכלי מתחילים לראות האטה במומנטום המחירים. אלו תחומים שקשורים מאוד לשינויים בהוצאות.
מדד האינדיקטורים המובילים יורד שישה חודשים ברציפות. כאשר אתה יורד שישה חודשים ברציפות במדדים הכלכליים המובילים הרשמיים, היסטורית, הסיכויים למיתון אינם 80% או 90%; הם 100%.
אבל המדדים הכלכליים המובילים הם לא מה שהפד מתמקד בו. אם הייתי מפעיל מדיניות מוניטרית, הייתי בוחר לנהוג בהסתכלות דרך החלון הקדמי, בניגוד למראה האחורית. הפד הזה מתמקד במראה האחורית.
ההשפעה מהפד עדיין לא הורגשה בכלכלה. זה יהיה הסיפור של השנה הבאה. הפד הזה אכול באינפלציה מוגברת ומודאג מאוד שהוא יכנס לספירלת שכר-מחיר למרות שזה עדיין לא קרה. הם אומרים לך בתחזיות שלהם שהם מוכנים לדחוף את הכלכלה למיתון כדי להרוג את דרקון האינפלציה.
אז מיתון הוא דבר בטוח. מה שאני יודע על מיתונים הוא שהם הורסים את האינפלציה והם מפעילים שווקי דובים במניות ונדל"ן למגורים. אתה מקבל את דפלציית הנכסים לפני הדיסאינפלציה הצרכנית, שעומדת להתרחש בשלב הבא.
זה לא מסובך. ג'יי פאוול משווה את עצמו לפול וולקר ולא לשום בנקאי מרכזי אחר. וולקר נאלץ להתמודד גם עם אינפלציה בצד ההיצע ועשה זאת על ידי ריסוק הביקוש ויצירת תנאים למיתון גב ושוק דובי לשלוש שנים במניות. מה עוד מישהו צריך לדעת? פאוול זכה להשוואה לארתור ברנס [יושב ראש הפד לשעבר]. אף אחד בבנקאות המרכזית לא רוצה להיות משווה לארתור ברנס. זאת המציאות.
שעון שוק: זה תמוה שהפד יבחר בנתיב הצר שאתה מתאר. מה לדעתך גרם לזה?
רוזנברג: פאוול אמר לנו במרץ שהפד עומד לפעול ללא קשר למה שקורה בצד ההיצע של הכלכלה. הם באמת מתמקדים רק בצד הביקוש. הסיכון הוא שהם יגזימו.
אני יודע מה הפד חושב. אני פשוט לא מסכים איתם. בן ברננקי חשב שבעיות הסאב-פריים יישמרו. אלן גרינשפן חשב בתחילת 2001 שאנחנו רק במיתון מלאי.
תראה מה קרה. באוגוסט 2021 בג'קסון הול, פאוול נשמע כמו העובד הסוציאלי של המדינה. הוא הגיע להגנה קפדנית על אינפלציה חולפת אלא חילונית. במרץ 2022 הוא נסע מבמבי לגודזילה. די היה מספיק. ההשפעה המתמשכת של Covid, Omicron, השבתת סין, המלחמה באוקראינה, התסכול מכוח העבודה שעושה את דרכו חזרה. אני מקבל את כל זה. אבל בצורה מאוד מהירה הם שינו את מה שנראה לי כהשקפה מבנית יעילה.
זו בעצם מדיניות של לעזאזל הטורפדות, מלא קיטור קדימה. הם די מוכנים לדחוף את הכלכלה למיתון. אם זה מתון או לא, מי יודע. אבל הם מתמקדים בהורדת הביקוש. הם מתמקדים בהורדת מחירי הנכסים. כי הגביע הקדוש הוא להוריד כמה שיותר מהר את האינפלציה ל-2%. ככל שמדדי האינפלציה יהיו גבוהים יותר, כך גדל הסיכוי שהם יזרמו לשכר ושניצור מחדש את התנאים שקרו בשנות ה-1970. זה לא הדאגה העיקרית שלי. אבל זה הדאגה העיקרית שלהם.
" בשוק דובי מיתון, היסטורית 83.5% מהשוק השוורי הקודם מתהפך. "
שעון שוק: השווקים הפיננסיים כבר התעוותו. הסבירו לנו את 12 החודשים הבאים. לכמה עוד כאב צריכים המשקיעים לצפות?
רוזנברג: ראשית, בצע הבחנה בין שוק דובים עם נחיתה רכה לשוק דובי נחיתה קשה. בשוק דובים עם נחיתה רכה, אתה הופך 40% משוק השוורים הקודם. אם אתה מאמין שאנחנו הולכים למנוע מיתון, אז השפל כבר הוכנס ל-S&P 500.
בשוק דובי מיתון, היסטורית 83.5% מהשוק השוורי הקודם מתהפך. כי אתה לא מקבל רק התכווצות מרובה. אתה מקבל התכווצות מרובה שמתנגשת עם מיתון רווחים. נוסף על כך אנחנו צריכים לשכב על מכפיל מיתון נמוך של 12. אנחנו לא ב-12. ואז שכבה נוסף על זה, מהי הפגיעה של המיתון ברווחים, שבדרך כלל יורדים ב-20%. האנליסטים אפילו לא התחילו לגעת במספרים שלהם לשנה הבאה. וככה מגיעים ל-2,700.
זהו הנסיגה מהמטורפים, יותר מהכפלה בשוק המניות תוך פחות משנתיים - 80% מהם היו קשורים למה שהפד עשה ולא בגלל שמישהו היה חכם או שהיה לנו מחזור רווחים עצום. זה בגלל שהפד הוריד את הריבית לאפס והכפיל את גודל המאזן שלו.
עכשיו הסרט הזה פועל הפוך. אבל בואו לא נתמקד כל כך ברמת ה-S&P 500; בואו נדבר על מתי השוק יירד? מהם התנאים כאשר השוק יורד? השוק יורד היסטורית ב-70% מהדרך למיתון ו-70% למחזור ההקלות של הפד. הפד לא מקל. הפד מתהדק לעקומת תשואה הפוכה. עקומת התשואה כרגע היא מאוד חריגה. למה שמישהו יחשוב שיהיה לנו שוק מניות נורמלי עם עקומת תשואות בצורת חריגה?
השאלה היא, מה העיתוי שבו הסיכון-תגמול הולך להיות שם כדי להתחיל לטבול במאגר הסיכון? הפעם בשנה הבאה אני מצפה שנהיה שם, מה שיגרום לי להיות יותר שורי ב-2024, שלדעתי תהיה שנה נהדרת. אבל לא עכשיו.
שעון שוק: סביר להניח שהפד יעצור את העלאות הריבית. אבל הפסקה היא לא ציר. כיצד על המשקיעים להגיב להודעות שנראות כמו שינויים במדיניות?
רוזנברג: אני חושב שהפד עומד לעצור ברבעון הראשון של 2023, והשווקים יתגברו על כך, אבל זו תהיה עלייה ברכיים שאתה רוצה להיזהר ממנה מאוד. הבעיה היא שהמיתון משתלט ואתה מקבל הורדת דירוג רווחים. והשוק יעלה בהורדת הריבית הראשונה, וזו תהיה עלייה של פראייר כי השוק ישיג את השפל הבסיסי רק ברגע שהפד הוריד את הריבית מספיק כדי להחריף את עקומת התשואות לצורה חיובית. זה דורש הרבה עבודה. זו הסיבה שבדרך כלל השפל אינו קרוב להורדת הריבית הראשונה של הפד. זה מתרחש קרוב יותר להורדת הריבית האחרונה של הפד.
הפד החל להוריד את הריבית בספטמבר 2007 והשוק הגיע לפסגה באותו יום. רצית לקנות את העצרת הזו? השפל התרחש רק במרץ 2009, קרוב להורדת הריבית האחרונה של הפד. אם אתה משחק בהסתברויות ומכבד את הפשרה בין סיכון לתגמול, לא תישאב למערבולת ההפסקה והציר אלא תחכה שהפד יתחיל את עקומת התשואות. זה, בעיני, האות החשוב ביותר כאשר אתה רוצה ללכת ללונג במניות למחזור הבא, לא למסחר.
" בועת מחירי הדירות גדולה יותר כיום מאשר ב-2007. "
שעון שוק: אתה לא זר לשיחות שוק שנויות במחלוקת וחריגות. הפעם מדובר בצניחה של 30% במחירי הבתים בארה"ב. מה בניתוח שלך מביא אותך למסקנה הזו?
רוזנברג: בועת מחירי הדירות גדולה יותר כיום מאשר ב-2007. נדרשות יותר משמונה שנות הכנסה לרכישת בית חד-משפחתי כיום, בערך כפול מהנורמה ההיסטורית. אם תסתכל על מחירי הדירות לשכירות, הכנסה ומחיר לצרכן, אנחנו בעצם מעבר לאירוע של שתי סטיית תקן. הוצאנו את יחסי השיא של 2006-2007.
היחסים הללו מתכוונים לחזרה. שוק המניות נותן לנו רמז חשוב מאוד מכיוון שלשוק המניות ושוק הדיור יש מתאם של למעלה מ-90% כי הם חולקים שני מאפיינים חשובים מאוד. הם הנכסים לטווח הארוך ביותר במשק והם מאוד רגישים לריבית.
במחזור האחרון בסוף שנות ה-2000 זה היה שוק הדיור ראשון, שוק המניות שני. הפעם זה שוק המניות ראשון, שוק הדיור במקום השני. רק עכשיו בפיגור אנחנו מתחילים לראות את מחירי הדירות יורדים. היקף הבועה אומר שבאמצעות החזרת היחסים הללו אנחנו מדברים על ירידות במחירי הנדל"ן של 30%.
שעון שוק: זהו באמת סופו של עידן של כסף קל ורווחי השקעה אפילו קלים יותר. אבל זה לא היה צריך להסתיים כל כך בפתאומיות. מהי האחריות של הפד לתפנית הזו?
רוזנברג: מה אנחנו יכולים לומר על הגרסה הזו של הפד? בואו נסתכל על מה שהם עשו. הם פתחו את המאזן שלהם למבנה ההון של חברות זומבים כדי להציל את המערכת עוד בחורף 2020.
אפשר להתווכח, ובכן, השווקים לא פעלו והיינו במעצר וחשבנו שזו המגיפה השחורה. אבל גם אחרי שידענו שזו לא המגיפה השחורה, עמוסנו בכל התמריצים הפיסקאליים האלה והפד המשיך להקל על המדיניות. הם עדיין קנו את RMBS [ניירות ערך מגובי משכנתאות למגורים] מוקדם יותר השנה לנוכח בועת מחירי בתים אדירה. איך הם יכלו להמשיך ולהרחיב את המאזן שלהם?
" הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר כשכולם היו שיכורים עצבניים. "
תסתכל על ההתנהגות של בסיס המשקיעים. מניות המם, רובינהוד, קריפטו, המניות הספקולטיביות, חברות שמפסידות כסף - כולן עולות על חברות שבאמת היה להן מודל עסקי. אז היה לך FOMO, TINA - הפד תמיד יש לך את הגב.
והפד ידע את כל זה. אבל האם היה איזשהו שכנוע מוסרי, אי פעם פרשנות מהפד ל"קרר את המטוסים שלך"? יש לך הפד אומר לך, אנחנו הולכים לגרום כאב. אותו בנקאי מרכזי מעולם לא אמר מילה בזמן שהם שיחקו את תפקיד הברמן, וחילקו את המשקאות בחינם במשך רוב 2020 וכל 2021.
עכשיו הגיע זמן ההחזר. הם לוקחים את קערת האגרוף. תפקידו של הפד הוא לקחת את קערת המחץ כשהמסיבה מתחילה, אבל הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר כשכולם היו שיכורים עצבניים.
שעון שוק: ג'יי פאוול לא מסתיר את הערצתו ליו"ר הפד לשעבר פול וולקר, עד כדי כך שיש מי שמכנים אותו Volcker 2.0. פאוול חייב ליהנות מזה, כי וולקר, כמובן, נערץ כלוחם האינפלציה הגדול ביותר אי פעם. אבל עוד ב-1980, וולקר לא היה כל כך אהוב.
רוזנברג: וולקר היה גב אל גב מיתון ושלוש שנים של גיהנום עבור הכלכלה ומשקיעי המניות. בסופו של דבר השביל נפתח להפחתה פנומנלית באינפלציה והכל מגיע לתחתית בקיץ 1982, וכל מה שפול וולקר זכור עבורו הוא שהוא סלל את הדרך ל-20 שנה של התרחבות כלכלית כמעט ללא הפרעה ושוק שוורי במניות. אף על פי שבזמנו היה מושמץ ושנוא ובוז.
" הפעם בשנה הבאה נדבר על התעוררות ואני אהפוך לפרמבול לשנת 2024. "
יש סיבה מדוע פאוול משווה את עצמו לוולקר - כאב לטווח קצר לרווח ארוך טווח. הכאב לטווח הקצר תחת וולקר היה שלוש שנים ואני חושב שלזה אנחנו עומדים. הם נעים לרסק את האינפלציה ומעלימים עין מצד ההיצע, תוך התמקדות בביקוש. הם הולכים לוודא שהאינפלציה תימחץ. זה עומד לקרות. אז נעבור מחזור הקלות חדש. הפעם בשנה הבאה נדבר על התעוררות ואני אהפוך לפרמבול לשנת 2024.
לקרוא: פול וולקר לא חיכה שהאינפלציה תחזור ל-2% לפני שהחל בציר
שעון שוק: עם כל האתגרים ההשקעות והכלכליים הללו, אילו השקעות הכי אטרקטיביות עבורכם בשנה הקרובה?
רוזנברג: אני מאוד שורי לגבי איגרות חוב. אפשר להאשים אותי בטעות, והרבה מזה נובע מכך ששוק האג"ח נאלץ לאפס את עצמו למדיניות הפד החדשה הזו. אבל אני מאוד מעודד מהעובדה שציפיות האינפלציה מבוססות השוק היו כלולים היטב. זה מבנה נחמד לעתיד של עצרת גדולה באוצר
TMUBMUSD10Y,
4.231%.
כל מה שאנחנו צריכים זה שהפד יפסיק ויחדל, מה שלדעתי יעשה בשנה הבאה. נקבל את ההפסקה, הציר וההקלה. יהיה לנו המיתון ותשואות האג"ח יורדות משמעותית. אני לא אתפלא אם הם יורדים 200 נקודות בסיס מהמקום שהם נמצאים עכשיו. אני חושב שבקצה הארוך של עקומת האוצר, סביר להניח שהמשקיעים יקבלו תשואה כוללת של יותר מ-20% במהלך 12 החודשים הבאים. אני לא חושב שהבורסה תעשה את זה בשבילך.
שני דברים שחשוב להכיר: ראשית הוא ששוק המניות זקוק נואשות לתשואות נמוכות יותר של אג"ח כדי להכניס תחתית. התחתית במדד S&P 500 לא תתרחש לפני הראלי באוצר. בשפל של שוק המניות, פרמיית הסיכון של המניות התרחבה בדרך כלל ב-450 נקודות בסיס. אנו זקוקים לתשואות אג"ח נמוכות יותר כדי לתת לשוק המניות את תמיכת השווי היחסית שהיא תמיד מקבלת בשפל הבסיסי. תשואות האג"ח צריכות לרדת קודם; מניות יגיעו בעקבותיו. אז עלינו להקים מחדש פרמיית סיכון מנייתית מתאימה יותר כדי לסלול את הדרך לשוק השוורי הבא.
שנית, היסטורית, קבוצת הנכסים הראשונה שנכנסת לשוק הדובים היא הראשונה שיוצאת משוק הדובים. סוג הנכסים הראשון שנכנס לשוק הדובי הזה היה שוק האוצר, ואחריו מניות ולאחר מכן סחורות. אז איגרות חוב יהיו סוג הנכסים הראשון שייקנה. כולנו רוצים נואשות ששוק המניות יירד, אבל זה לא יקרה בלי ששוק האג"ח יתחזק קודם.
עכשיו, כשמקבלים תשלום כדי להיות במזומן, זה כבר לא זבל. כמו כן ישנם פלחים בשוק האג"ח הקונצרניות שנראים מאוד אטרקטיביים. Single-B, Double-B תשואה גבוהה נראה אטרקטיבי. הרבה מהאג"ח הללו נסחרות בדיסקאונט לנקוב. יהיה לי משקולת של אג"ח קונצרניות בטווח קצר יותר מול אג"ח ממשלתיות ארוכות יותר. אם נקבל את המיתון, איגרות החוב הנמוכות יצליחו מאוד, משך הזמן הקצר יותר לא ממש טוב, אבל יש לך הגנה בגלל ההנחות שבהן הן נסחרות.
בשוק המניות, אני לא הולך להגיד לאף אחד להיות אפס אחוז מניות. אבל אתה רוצה להיות משקיע לטווח ארוך. אתה רוצה לחשוב על שינויים ארוכי טווח במגזר. אתה רוצה להיות מעורב באנרגיה ירוקה, אבטחת סייבר, חלקים מהשוק שמתנהגים כמו שירותים, תעופה וחלל וביטחון, כי כל מדינה מרחיבה את התקציב הצבאי שלה. אתה בהחלט לא רוצה להיחשף למחזוריות כרגע. שים את הכובע הגדול שלך וחשוב על הנושאים לטווח ארוך.
עוד מ-MarketWatch
מתי מחירי הדירות ירדו? כלכלנים אלה אומרים להתכונן ל'האטה ממושכת' - וירידות גדולות בערכי הבתים
שוק האוצר "שביר" נמצא בסיכון של "מכירה בכפייה בקנה מידה גדול" או הפתעה שתוביל להתמוטטות, אומר BofA
כך עלולות לעלות ריבית גבוהה, ומה שעלול להפחיד את הפדרל ריזרב לציר מדיניות
Source: https://www.marketwatch.com/story/from-bambi-to-godzilla-strategist-david-rosenberg-skewers-the-federal-reserve-as-he-sees-a-30-hit-to-home-prices-and-the-s-p-500-returning-to-an-early-2020-low-11666627170?siteid=yhoof2&yptr=yahoo
'מבמבי ועד גודזילה'. האסטרטג דיוויד רוזנברג משפד את הפדרל ריזרב כשהוא רואה פגיעה של 30% במחירי הבתים ומדד S&P 500 חוזר לשפל בתחילת 2020
בפעם האחרונה שדיוויד רוזנברג שיתף עם MarketWatch את התחזית שלו לגבי שוק המניות והכלכלה בארה"ב, בסוף מאי, זה היה די מדכא.
רוזנברג הוא הנשיא והכלכלן הראשי והאסטרטג של טורונטו הפופולרי Rosenberg Research & Associates Inc. השקפתו המפוכחת במאי האחרון הידהדה את מחשבתו ממרץ 2022, כאשר התקשר ל- כוונת הפדרל ריזרב להעלות את הריבית בארה"ב "לא רעיון טוב" וחזה כי המהלך למלחמה באינפלציה יגרום למיתון כלכלי כואב.
חמש העלאות ריבית מאוחר יותר, עם יותר צפוי, רוזנברג פסימי אפילו יותר לגבי שוק המניות והכלכלה ב-2023 - ולומר שהוא מאוכזב מהפדרל ריזרב ומהיו"ר ג'רום פאוול יגיד זאת בעדינות.
"התפקיד של הפד הוא לקחת את קערת המחץ כשהמסיבה מתחילה, אבל הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר," אמר רוזנברג, "כשכולם היו שיכורים עצבניים".
מומחי שוק וכלכלנים רבים מגיעים כעת לצדו של רוזנברג של המתרס - מבקרים את הפד על כך שהוא מחכה זמן רב מדי כדי להילחם באינפלציה ומזהירים שהבנק המרכזי כעת עשוי להתקדם מהר מדי ורחוק מדי.
אבל רוזנברג רוכן עוד יותר מעל המעקה. הנה מה שלדבריו יכולים לצפות למשקיעים, בעלי בתים ועובדים בשנה הקרובה: מדד S&P 500 יורד עד ל-2,700 (הנמוך ביותר מאז אפריל 2020), מחירי הדירות בארה"ב יורדים ב-30% ושיעור האבטלה עולה. כלכלת ארה"ב שוקעת במיתון, שבו הפד - במיוחד פאוול - אשם במידה רבה.
"הוא הלך מבמבי לגודזילה", אומר רוזנברג על השינוי הרדיקלי והמהיר של פאוול מספקן אינפלציה לקוטל אינפלציה. מוסיף רוזנברג: "פאוול השתווה ל[יו"ר הפד" המושחת של שנות ה-1970] ארתור ברנס. אף אחד בבנקאות המרכזית לא רוצה להיות לעומת ארתור ברנס. זאת המציאות."
יש להודות שהמציאות היא לא משהו שהשווקים הפיננסיים תפסו בו הרבה בשנים האחרונות, עם כסף פנוי בעיקרו ו-Fed של ידיים שמעודדים את אקלים ההשקעות. "עכשיו הסרט הזה רץ הפוך", אומר רוזנברג, והמציאות כאן היא שהסצנות הבאות יהיו קשות.
אבל מכיוון שהשווקים הם מחזוריים, הסרת האינפלציה של הפד והשלכת קערת האגרוף אמורה להוביל לשוק שורי חדש למניות, אג"ח ונכסי סיכון אחרים, אומר רוזנברג. הוא רואה את ההתחלה החדשה הזו מתחילה ב-2024, אז אל תתייאשו - זה עוד פחות מ-15 חודשים.
בראיון זה של אמצע אוקטובר, שנערך עבור אורך ובהירות, דן רוזנברג בתנאים המאתגרים שעומדים בפני משקיעים כעת והציע את הרעיונות המובילים שלו לכספם במהלך 12 החודשים הבאים - כולל אג"ח של האוצר, מגזרי מניות שיכולים להרוויח מזה זמן רב יותר. מגמות עסקיות לטווח ונושאים טכנולוגיים, ומזומנים מיושנים וטובים.
שעון שוק: היית סקפטי לגבי העלאות הריבית של הפד מאז שהחלו במרץ האחרון. אבל נראה שהספקנות שלך הפכה לסוג של חוסר אמון. מה הפד עושה עכשיו שהוא כל כך חסר תקדים?
רוזנברג: הפד מתעלם מאותותי שוק ורודף אחרי אינדיקטורים מפגרים כמו מדד המחירים לצרכן משנה לשנה ושיעור האבטלה. מעולם לא ראיתי את הפד בשום שלב לפני הגרסה הזו מבטל לחלוטין את מה שקורה בצד ההיצע של הכלכלה ומתעלם לחלוטין ממה שקורה מאותות שוק. מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לכדי א שוק שוורי משתולל עבור הדולר האמריקאי
+% 0.03 .
DXY,
מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לירידה גדולה, לא רק בבורסה אלא במניות הרגישות ביותר מבחינה כלכלית. מעולם לא ראיתי את הפד מהדק את זה בצורה אגרסיבית לעקומת תשואה הפוכה או לשוק דובי בסחורות.
" הסיכויים למיתון אינם 80% או 90%; הם 100%. "
שעון שוק: התמקדות באינדיקטורים בפיגור לא אומרת הרבה על לאן הכלכלה הולכת. מה אתה רואה שקורה לכלכלה אם הבנקאים המרכזיים בארה"ב באמת מסתכלים רק על חצי אחד של התמונה?
רוזנברג: הדברים שלפד יש למעשה שליטה עליהם נמצאים בתהליך של פירוק או בעצם ניפוח. האזורים הקשורים ביותר למחזור הכלכלי מתחילים לראות האטה במומנטום המחירים. אלו תחומים שקשורים מאוד לשינויים בהוצאות.
מדד האינדיקטורים המובילים יורד שישה חודשים ברציפות. כאשר אתה יורד שישה חודשים ברציפות במדדים הכלכליים המובילים הרשמיים, היסטורית, הסיכויים למיתון אינם 80% או 90%; הם 100%.
אבל המדדים הכלכליים המובילים הם לא מה שהפד מתמקד בו. אם הייתי מפעיל מדיניות מוניטרית, הייתי בוחר לנהוג בהסתכלות דרך החלון הקדמי, בניגוד למראה האחורית. הפד הזה מתמקד במראה האחורית.
ההשפעה מהפד עדיין לא הורגשה בכלכלה. זה יהיה הסיפור של השנה הבאה. הפד הזה אכול באינפלציה מוגברת ומודאג מאוד שהוא יכנס לספירלת שכר-מחיר למרות שזה עדיין לא קרה. הם אומרים לך בתחזיות שלהם שהם מוכנים לדחוף את הכלכלה למיתון כדי להרוג את דרקון האינפלציה.
אז מיתון הוא דבר בטוח. מה שאני יודע על מיתונים הוא שהם הורסים את האינפלציה והם מפעילים שווקי דובים במניות ונדל"ן למגורים. אתה מקבל את דפלציית הנכסים לפני הדיסאינפלציה הצרכנית, שעומדת להתרחש בשלב הבא.
זה לא מסובך. ג'יי פאוול משווה את עצמו לפול וולקר ולא לשום בנקאי מרכזי אחר. וולקר נאלץ להתמודד גם עם אינפלציה בצד ההיצע ועשה זאת על ידי ריסוק הביקוש ויצירת תנאים למיתון גב ושוק דובי לשלוש שנים במניות. מה עוד מישהו צריך לדעת? פאוול זכה להשוואה לארתור ברנס [יושב ראש הפד לשעבר]. אף אחד בבנקאות המרכזית לא רוצה להיות משווה לארתור ברנס. זאת המציאות.
שעון שוק: זה תמוה שהפד יבחר בנתיב הצר שאתה מתאר. מה לדעתך גרם לזה?
רוזנברג: פאוול אמר לנו במרץ שהפד עומד לפעול ללא קשר למה שקורה בצד ההיצע של הכלכלה. הם באמת מתמקדים רק בצד הביקוש. הסיכון הוא שהם יגזימו.
אני יודע מה הפד חושב. אני פשוט לא מסכים איתם. בן ברננקי חשב שבעיות הסאב-פריים יישמרו. אלן גרינשפן חשב בתחילת 2001 שאנחנו רק במיתון מלאי.
תראה מה קרה. באוגוסט 2021 בג'קסון הול, פאוול נשמע כמו העובד הסוציאלי של המדינה. הוא הגיע להגנה קפדנית על אינפלציה חולפת אלא חילונית. במרץ 2022 הוא נסע מבמבי לגודזילה. די היה מספיק. ההשפעה המתמשכת של Covid, Omicron, השבתת סין, המלחמה באוקראינה, התסכול מכוח העבודה שעושה את דרכו חזרה. אני מקבל את כל זה. אבל בצורה מאוד מהירה הם שינו את מה שנראה לי כהשקפה מבנית יעילה.
זו בעצם מדיניות של לעזאזל הטורפדות, מלא קיטור קדימה. הם די מוכנים לדחוף את הכלכלה למיתון. אם זה מתון או לא, מי יודע. אבל הם מתמקדים בהורדת הביקוש. הם מתמקדים בהורדת מחירי הנכסים. כי הגביע הקדוש הוא להוריד כמה שיותר מהר את האינפלציה ל-2%. ככל שמדדי האינפלציה יהיו גבוהים יותר, כך גדל הסיכוי שהם יזרמו לשכר ושניצור מחדש את התנאים שקרו בשנות ה-1970. זה לא הדאגה העיקרית שלי. אבל זה הדאגה העיקרית שלהם.
" בשוק דובי מיתון, היסטורית 83.5% מהשוק השוורי הקודם מתהפך. "
שעון שוק: השווקים הפיננסיים כבר התעוותו. הסבירו לנו את 12 החודשים הבאים. לכמה עוד כאב צריכים המשקיעים לצפות?
רוזנברג: ראשית, בצע הבחנה בין שוק דובים עם נחיתה רכה לשוק דובי נחיתה קשה. בשוק דובים עם נחיתה רכה, אתה הופך 40% משוק השוורים הקודם. אם אתה מאמין שאנחנו הולכים למנוע מיתון, אז השפל כבר הוכנס ל-S&P 500.
בשוק דובי מיתון, היסטורית 83.5% מהשוק השוורי הקודם מתהפך. כי אתה לא מקבל רק התכווצות מרובה. אתה מקבל התכווצות מרובה שמתנגשת עם מיתון רווחים. נוסף על כך אנחנו צריכים לשכב על מכפיל מיתון נמוך של 12. אנחנו לא ב-12. ואז שכבה נוסף על זה, מהי הפגיעה של המיתון ברווחים, שבדרך כלל יורדים ב-20%. האנליסטים אפילו לא התחילו לגעת במספרים שלהם לשנה הבאה. וככה מגיעים ל-2,700.
זהו הנסיגה מהמטורפים, יותר מהכפלה בשוק המניות תוך פחות משנתיים - 80% מהם היו קשורים למה שהפד עשה ולא בגלל שמישהו היה חכם או שהיה לנו מחזור רווחים עצום. זה בגלל שהפד הוריד את הריבית לאפס והכפיל את גודל המאזן שלו.
עכשיו הסרט הזה פועל הפוך. אבל בואו לא נתמקד כל כך ברמת ה-S&P 500; בואו נדבר על מתי השוק יירד? מהם התנאים כאשר השוק יורד? השוק יורד היסטורית ב-70% מהדרך למיתון ו-70% למחזור ההקלות של הפד. הפד לא מקל. הפד מתהדק לעקומת תשואה הפוכה. עקומת התשואה כרגע היא מאוד חריגה. למה שמישהו יחשוב שיהיה לנו שוק מניות נורמלי עם עקומת תשואות בצורת חריגה?
השאלה היא, מה העיתוי שבו הסיכון-תגמול הולך להיות שם כדי להתחיל לטבול במאגר הסיכון? הפעם בשנה הבאה אני מצפה שנהיה שם, מה שיגרום לי להיות יותר שורי ב-2024, שלדעתי תהיה שנה נהדרת. אבל לא עכשיו.
שעון שוק: סביר להניח שהפד יעצור את העלאות הריבית. אבל הפסקה היא לא ציר. כיצד על המשקיעים להגיב להודעות שנראות כמו שינויים במדיניות?
רוזנברג: אני חושב שהפד עומד לעצור ברבעון הראשון של 2023, והשווקים יתגברו על כך, אבל זו תהיה עלייה ברכיים שאתה רוצה להיזהר ממנה מאוד. הבעיה היא שהמיתון משתלט ואתה מקבל הורדת דירוג רווחים. והשוק יעלה בהורדת הריבית הראשונה, וזו תהיה עלייה של פראייר כי השוק ישיג את השפל הבסיסי רק ברגע שהפד הוריד את הריבית מספיק כדי להחריף את עקומת התשואות לצורה חיובית. זה דורש הרבה עבודה. זו הסיבה שבדרך כלל השפל אינו קרוב להורדת הריבית הראשונה של הפד. זה מתרחש קרוב יותר להורדת הריבית האחרונה של הפד.
הפד החל להוריד את הריבית בספטמבר 2007 והשוק הגיע לפסגה באותו יום. רצית לקנות את העצרת הזו? השפל התרחש רק במרץ 2009, קרוב להורדת הריבית האחרונה של הפד. אם אתה משחק בהסתברויות ומכבד את הפשרה בין סיכון לתגמול, לא תישאב למערבולת ההפסקה והציר אלא תחכה שהפד יתחיל את עקומת התשואות. זה, בעיני, האות החשוב ביותר כאשר אתה רוצה ללכת ללונג במניות למחזור הבא, לא למסחר.
" בועת מחירי הדירות גדולה יותר כיום מאשר ב-2007. "
שעון שוק: אתה לא זר לשיחות שוק שנויות במחלוקת וחריגות. הפעם מדובר בצניחה של 30% במחירי הבתים בארה"ב. מה בניתוח שלך מביא אותך למסקנה הזו?
רוזנברג: בועת מחירי הדירות גדולה יותר כיום מאשר ב-2007. נדרשות יותר משמונה שנות הכנסה לרכישת בית חד-משפחתי כיום, בערך כפול מהנורמה ההיסטורית. אם תסתכל על מחירי הדירות לשכירות, הכנסה ומחיר לצרכן, אנחנו בעצם מעבר לאירוע של שתי סטיית תקן. הוצאנו את יחסי השיא של 2006-2007.
היחסים הללו מתכוונים לחזרה. שוק המניות נותן לנו רמז חשוב מאוד מכיוון שלשוק המניות ושוק הדיור יש מתאם של למעלה מ-90% כי הם חולקים שני מאפיינים חשובים מאוד. הם הנכסים לטווח הארוך ביותר במשק והם מאוד רגישים לריבית.
במחזור האחרון בסוף שנות ה-2000 זה היה שוק הדיור ראשון, שוק המניות שני. הפעם זה שוק המניות ראשון, שוק הדיור במקום השני. רק עכשיו בפיגור אנחנו מתחילים לראות את מחירי הדירות יורדים. היקף הבועה אומר שבאמצעות החזרת היחסים הללו אנחנו מדברים על ירידות במחירי הנדל"ן של 30%.
שעון שוק: זהו באמת סופו של עידן של כסף קל ורווחי השקעה אפילו קלים יותר. אבל זה לא היה צריך להסתיים כל כך בפתאומיות. מהי האחריות של הפד לתפנית הזו?
רוזנברג: מה אנחנו יכולים לומר על הגרסה הזו של הפד? בואו נסתכל על מה שהם עשו. הם פתחו את המאזן שלהם למבנה ההון של חברות זומבים כדי להציל את המערכת עוד בחורף 2020.
אפשר להתווכח, ובכן, השווקים לא פעלו והיינו במעצר וחשבנו שזו המגיפה השחורה. אבל גם אחרי שידענו שזו לא המגיפה השחורה, עמוסנו בכל התמריצים הפיסקאליים האלה והפד המשיך להקל על המדיניות. הם עדיין קנו את RMBS [ניירות ערך מגובי משכנתאות למגורים] מוקדם יותר השנה לנוכח בועת מחירי בתים אדירה. איך הם יכלו להמשיך ולהרחיב את המאזן שלהם?
" הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר כשכולם היו שיכורים עצבניים. "
תסתכל על ההתנהגות של בסיס המשקיעים. מניות המם, רובינהוד, קריפטו, המניות הספקולטיביות, חברות שמפסידות כסף - כולן עולות על חברות שבאמת היה להן מודל עסקי. אז היה לך FOMO, TINA - הפד תמיד יש לך את הגב.
והפד ידע את כל זה. אבל האם היה איזשהו שכנוע מוסרי, אי פעם פרשנות מהפד ל"קרר את המטוסים שלך"? יש לך הפד אומר לך, אנחנו הולכים לגרום כאב. אותו בנקאי מרכזי מעולם לא אמר מילה בזמן שהם שיחקו את תפקיד הברמן, וחילקו את המשקאות בחינם במשך רוב 2020 וכל 2021.
עכשיו הגיע זמן ההחזר. הם לוקחים את קערת האגרוף. תפקידו של הפד הוא לקחת את קערת המחץ כשהמסיבה מתחילה, אבל הגרסה הזו של הפד לקחה את קערת המחץ בארבע לפנות בוקר כשכולם היו שיכורים עצבניים.
דוד רוזנברג
מחקר רוזנברג
שעון שוק: ג'יי פאוול לא מסתיר את הערצתו ליו"ר הפד לשעבר פול וולקר, עד כדי כך שיש מי שמכנים אותו Volcker 2.0. פאוול חייב ליהנות מזה, כי וולקר, כמובן, נערץ כלוחם האינפלציה הגדול ביותר אי פעם. אבל עוד ב-1980, וולקר לא היה כל כך אהוב.
רוזנברג: וולקר היה גב אל גב מיתון ושלוש שנים של גיהנום עבור הכלכלה ומשקיעי המניות. בסופו של דבר השביל נפתח להפחתה פנומנלית באינפלציה והכל מגיע לתחתית בקיץ 1982, וכל מה שפול וולקר זכור עבורו הוא שהוא סלל את הדרך ל-20 שנה של התרחבות כלכלית כמעט ללא הפרעה ושוק שוורי במניות. אף על פי שבזמנו היה מושמץ ושנוא ובוז.
" הפעם בשנה הבאה נדבר על התעוררות ואני אהפוך לפרמבול לשנת 2024. "
יש סיבה מדוע פאוול משווה את עצמו לוולקר - כאב לטווח קצר לרווח ארוך טווח. הכאב לטווח הקצר תחת וולקר היה שלוש שנים ואני חושב שלזה אנחנו עומדים. הם נעים לרסק את האינפלציה ומעלימים עין מצד ההיצע, תוך התמקדות בביקוש. הם הולכים לוודא שהאינפלציה תימחץ. זה עומד לקרות. אז נעבור מחזור הקלות חדש. הפעם בשנה הבאה נדבר על התעוררות ואני אהפוך לפרמבול לשנת 2024.
לקרוא: פול וולקר לא חיכה שהאינפלציה תחזור ל-2% לפני שהחל בציר
שעון שוק: עם כל האתגרים ההשקעות והכלכליים הללו, אילו השקעות הכי אטרקטיביות עבורכם בשנה הקרובה?
רוזנברג: אני מאוד שורי לגבי איגרות חוב. אפשר להאשים אותי בטעות, והרבה מזה נובע מכך ששוק האג"ח נאלץ לאפס את עצמו למדיניות הפד החדשה הזו. אבל אני מאוד מעודד מהעובדה שציפיות האינפלציה מבוססות השוק היו כלולים היטב. זה מבנה נחמד לעתיד של עצרת גדולה באוצר
4.231% .
TMUBMUSD10Y,
כל מה שאנחנו צריכים זה שהפד יפסיק ויחדל, מה שלדעתי יעשה בשנה הבאה. נקבל את ההפסקה, הציר וההקלה. יהיה לנו המיתון ותשואות האג"ח יורדות משמעותית. אני לא אתפלא אם הם יורדים 200 נקודות בסיס מהמקום שהם נמצאים עכשיו. אני חושב שבקצה הארוך של עקומת האוצר, סביר להניח שהמשקיעים יקבלו תשואה כוללת של יותר מ-20% במהלך 12 החודשים הבאים. אני לא חושב שהבורסה תעשה את זה בשבילך.
שני דברים שחשוב להכיר: ראשית הוא ששוק המניות זקוק נואשות לתשואות נמוכות יותר של אג"ח כדי להכניס תחתית. התחתית במדד S&P 500 לא תתרחש לפני הראלי באוצר. בשפל של שוק המניות, פרמיית הסיכון של המניות התרחבה בדרך כלל ב-450 נקודות בסיס. אנו זקוקים לתשואות אג"ח נמוכות יותר כדי לתת לשוק המניות את תמיכת השווי היחסית שהיא תמיד מקבלת בשפל הבסיסי. תשואות האג"ח צריכות לרדת קודם; מניות יגיעו בעקבותיו. אז עלינו להקים מחדש פרמיית סיכון מנייתית מתאימה יותר כדי לסלול את הדרך לשוק השוורי הבא.
שנית, היסטורית, קבוצת הנכסים הראשונה שנכנסת לשוק הדובים היא הראשונה שיוצאת משוק הדובים. סוג הנכסים הראשון שנכנס לשוק הדובי הזה היה שוק האוצר, ואחריו מניות ולאחר מכן סחורות. אז איגרות חוב יהיו סוג הנכסים הראשון שייקנה. כולנו רוצים נואשות ששוק המניות יירד, אבל זה לא יקרה בלי ששוק האג"ח יתחזק קודם.
עכשיו, כשמקבלים תשלום כדי להיות במזומן, זה כבר לא זבל. כמו כן ישנם פלחים בשוק האג"ח הקונצרניות שנראים מאוד אטרקטיביים. Single-B, Double-B תשואה גבוהה נראה אטרקטיבי. הרבה מהאג"ח הללו נסחרות בדיסקאונט לנקוב. יהיה לי משקולת של אג"ח קונצרניות בטווח קצר יותר מול אג"ח ממשלתיות ארוכות יותר. אם נקבל את המיתון, איגרות החוב הנמוכות יצליחו מאוד, משך הזמן הקצר יותר לא ממש טוב, אבל יש לך הגנה בגלל ההנחות שבהן הן נסחרות.
בשוק המניות, אני לא הולך להגיד לאף אחד להיות אפס אחוז מניות. אבל אתה רוצה להיות משקיע לטווח ארוך. אתה רוצה לחשוב על שינויים ארוכי טווח במגזר. אתה רוצה להיות מעורב באנרגיה ירוקה, אבטחת סייבר, חלקים מהשוק שמתנהגים כמו שירותים, תעופה וחלל וביטחון, כי כל מדינה מרחיבה את התקציב הצבאי שלה. אתה בהחלט לא רוצה להיחשף למחזוריות כרגע. שים את הכובע הגדול שלך וחשוב על הנושאים לטווח ארוך.
עוד מ-MarketWatch
מתי מחירי הדירות ירדו? כלכלנים אלה אומרים להתכונן ל'האטה ממושכת' - וירידות גדולות בערכי הבתים
שוק האוצר "שביר" נמצא בסיכון של "מכירה בכפייה בקנה מידה גדול" או הפתעה שתוביל להתמוטטות, אומר BofA
כך עלולות לעלות ריבית גבוהה, ומה שעלול להפחיד את הפדרל ריזרב לציר מדיניות
Source: https://www.marketwatch.com/story/from-bambi-to-godzilla-strategist-david-rosenberg-skewers-the-federal-reserve-as-he-sees-a-30-hit-to-home-prices-and-the-s-p-500-returning-to-an-early-2020-low-11666627170?siteid=yhoof2&yptr=yahoo