האם חוק השמות של ה-SEC מתקן את בעיית "האמת בפרסום" עם קרנות אמריקאיות?

הכלל הוא צעד בכיוון הנכון אבל בעיות מבניות עם תוויות ימשיכו להיות בעיה

נגרם אולי מהפיצוץ של קרנות "ESG" כי יכול להשקיע או לא באמת בחברות דלת פחמן או בחברות עם "S" או "G" טובים יותר, ה-SEC הנפיק א כלל שמות חדש להתמודד עם אתגרי תיוג עם קרנות נאמנות, תעודות סל, קרנות סגורות לא רשומות ו-BDCs (תאגידים לפיתוח עסקי). תעשיית הקרנות היא פשוט מסיבית וראויה ליותר מחקר וזמן אוויר בחוגי הממשל ממה שהיא מקבלת כרגע, לדעתי. עמוד 117 של השמות של SEC שולטים קובע כי נכון ל-31 ביולי 2021, היו 10,223 קרנות נאמנות (לא כולל קרנות שוק הכסף) עם כ-18,588 מיליארד דולר בסך נכסים נטו, 2,320 תעודות סל עם כ-6,447 מיליארד דולר בנכסים נטו, 736 קרנות סגורות עם נכסים נטו של 314 מיליארד דולר. ו-49 UITs (נאמנות להשקעות יחידות) עם נכסים נטו של 598 מיליארד דולר. וואו!

נתחיל בסקירה כללית של מה שהכלל מציע לפני שנחשוב על השלכותיו.

המאפיינים העיקריים של הצעת השמות החדשה הם כדלקמן:

· כלל 80%

הקרנות מחויבות לנקוט במדיניות של השקעה של לפחות 80% מנכסיהן בהתאם למיקוד ההשקעה ששם הקרן מרמז. הכלל החדש, בעצם, מרחיב את הכלל הישן יותר של 80% לכל שם קרן עם מונחים המצביעים על מיקוד השקעה עם מאפיינים מסוימים. קודם לכן, שמות קרנות עם מונחים כמו "צמיחה" ו"ערך" המתייחסים לאסטרטגיית השקעה היו פטורים מכלל ה-80%. לא עוד. זוהי התפתחות מבורכת בהתחשב בעמימות הכללית הקשורה למשמעות התוויות הללו, נושא שהעליתי מוקדם יותר.

· יציאות זמניות

חריגות מפוליסה של 80% בנסיבות רגילות מותרות לפי הכלל הישן. הכלל החדש נוקט פחות מגישה מבוססת עקרונות על ידי ציון נסיבות שבהן יציאות כאלה מותרות במפורש (התייחס לתזרימי מזומנים גדולים במיוחד או לפדיונות גדולים, לקחת עמדה במזומן או בניירות ערך ממשלתיים כדי למנוע הפסד בגלל תנאי שוק או ארגון מחדש ) וכמה מהר יש לשחזר את התאימות (30 יום).

· הודעה במקרה של שינוי

הקרן צריכה לספק לבעלי המניות הודעה לפחות 60 יום לפני כל שינוי במדיניות ההשקעה שלה בשיעור של 80%.

· 80% קובעים שלא נמל בטוח

הכלל החדש קובע שעמידה במדיניות ה-80% לא נועדה להוות נמל בטוח לשמות מטעים או מטעים מהותית. עוד על כך בהמשך, במיוחד בהתייחס לקרנות המחזיקות מדד.

· ערך רעיוני של נגזרים

על פי הכלל החדש, קרנות צריכות להשתמש בערך הרעיוני, בניגוד לשווי השוק, של כל הנגזרים שהן מחזיקות כדי לבדוק עמידה במדיניות ההשקעה של 80%. אני מבין את החשש של ה-SEC שקרן עם חוב של שווקים מתעוררים על שמה יכולה לומר להשקיע 80% מנכסיה בשווקים מתעוררים אבל להשתמש בנגזרים כדי להשיג השקעות משמעותיות במניות בארה"ב. אם השווי ההוגן של הנגזרים ששימשו למבחן ה-80%, הקרן תעבור את המבחן הזה מכיוון שהשווי ההוגן של ההימור שלה בארה"ב קטן בהרבה מההשקעה בשוק המתעורר.

אחרי שאמרתי את זה, זה עדיין נשמע לי מוזר. מה אם הנגזרים היו משמשים להמר על חוב של שווקים מתעוררים, למשל? היינו עומדים ביותר מנגיד 110% נכסים בדרישת הסל. האם זו תוצאה טובה בהכרח?

ערכים רעיוניים הם בסדרי גודל גדולים יותר משווי השוק או השווי ההוגן של אותם נגזרים. לפיכך, אנו מסתכנים בתוצאות מטורפות כאשר לוקחים בחשבון ערכים רעיוניים. כן, קרנות כנראה יפסיקו להעלות ספקולציות בהשקעות לא קשורות. האם אנו מסתכנים בהשלכות לא מכוונות של פגיעה בשימושים בניהול סיכונים בנגזרים? האם אנו מבינים היטב מדוע קרנות משתמשות בנגזרים מלכתחילה? האם זה יותר נושא משילות שעדיף להשאיר לדירקטוריון הקרן? לחלופין, האם קרנות מציינות בבירור את המדיניות שלהן לגבי שימוש בנגזרים בתשקיף ובחשיפה זו במשטרה?

· קרנות סגורות

מכיוון שלמשקיעים אין יציאה קלה כתרופה, קרנות סגורות ו-BDC לא רשומות אינן מורשות לשנות את מדיניות ההשקעה של 80% ללא הצבעה של בעלי המניות.

· הגדירו מונחים בשם בתשקיף

תשקיף הקרן צריך להגדיר את המונחים המשמשים בשם. אני אוהב את הרעיון הזה.

· משמעות אנגלית פשוטה

שם הקרן חייב להיות תואם למשמעות האנגלית הפשוטה של ​​מונחים אלה או לשימוש המבוסס בתעשייה. זה גם הגיוני. לדוגמה, "קרן השמש של ABC" צפויה להשקיע בטכנולוגיה סולארית ולא בטכנולוגיית לכידת פחמן למשל. אם הקרן תרצה לעשות זאת, ייתכן שהיא תצטרך לשנות את שמה ל"קרן ABC ללכידת שמש ופחמן". יש שיטענו שזה מכביד אבל לתוויות צריך להיות קצת שלמות כדי שהמערכת תעבוד ותהיה לה אמינות.

· השפעה על שמות קרנות ESG

ה-SEC ירד חזק יותר על קרנות ESG. הם מגדירים קרנות "אינטגרציה" כמטעות מהותית אם השם מציין שהחלטות ההשקעה של הקרן משלבות גורם ESG אחד או יותר, למרות שגורמי ESG אינם מכריעים בבחירת השקעה. למעשה, קרנות אינטגרציה אינן יכולות להשתמש במונח ESG בשמותיהן. רק קרנות ממוקדות ESG והשפעות ESG יכולות. זוהי שביתה משמעותית לפחות נגד "שטיפת שמות" בעולם הפראי של ESG.

בעמוד 26, נראה שהכלל מציע ש"קרן XYZ ESG" חייבת לאמץ מדיניות השקעה של 80% כדי לטפל בכל שלושת המרכיבים הללו, אם כי ה-SEC מכירה בכך שישנן מספר דרכים סבירות שבהן המדיניות תוכל לטפל במרכיבים אלו. זוהי התפתחות מעניינת בהתחשב בדגש המוגזם על E ברוב השיחות והמדדים על ESG.

· דיווח ל-SEC

הקרן צריכה להגיש טופס ל-SEC המציין איזו השקעה היא החזיקה כלולה בסל ה-80% של הקרן. זוהי דרך מעניינת לעזור למשקיעים להשוות את מה ששתי "קרנות ערך" מחזיקות בפועל בהינתן שלל הדרכים שבהן ניתן להגדיר ולמדוד "ערך".

· רשום למה לא 80%?

קרנות שאינן נוקטות במדיניות השקעה של 80% נדרשות לשמור תיעוד כתוב מדוע הן אינן נופלות תחת הכלל.

להלן מספר הערות על הכלל:

1.0 האם כלל התיוג החדש יעזור?

הכלל הוא צעד טוב בכיוון הנכון אבל הבעיות המבניות נותרו לדעתי. קרן עשויה להצהיר שהיא פועלת לפי אסטרטגיית "איכות יסודית" ו-80% מהכספים שלה אכן מושקעים באסטרטגיה כזו. מי שם עין על המשמעות של "איכות יסודית"? הדרישה החדשה מבוססת ההגדרה בתשקיף עשויה לעזור אבל אני לא כל כך בטוח. הנה דוגמה כיצד קרן איכות GMO מתאר את יעד ההשקעה שלו:

GMO שואפת להשיג את יעד ההשקעה של הקרן על ידי השקעת נכסי הקרן בעיקר במניות של חברות ש-GMO מאמינה שהן באיכות גבוהה. GMO מאמינה שחברה איכותית היא בדרך כלל חברה שיש לה עסק מבוסס שיספק רמה גבוהה של תשואה על השקעות העבר ושתנצל תזרימי מזומנים בעתיד על ידי ביצוע השקעות עם פוטנציאל להחזר גבוה על ההון או על ידי החזרת מזומנים לבעלי המניות באמצעות דיבידנדים, רכישה חוזרת של מניות או מנגנונים אחרים. בבחירת ניירות ערך עבור הקרן, GMO משתמש בשילוב של שיטות השקעה ומתחשב בדרך כלל הן בגורמים שיטתיים, המבוססים על רווחיות, יציבות רווח, מינוף ומידע פיננסי זמין לציבור אחר, והן גורמים שיפוטיים, המבוססים על הערכת GMO לגבי רווחיות עתידית, הון. הקצאה, הזדמנויות צמיחה וקיימות מול כוחות תחרותיים. GMO עשוי להסתמך גם על מתודולוגיות הערכת שווי, כגון ניתוח תזרים מזומנים מוזל וכפולות של מחיר לרווחים, הכנסות, ערכים בספרים או מדדים בסיסיים אחרים. בנוסף, GMO עשוי לשקול קריטריונים של ESG (סביבתי, חברתי וממשל) כמו גם דפוסי מסחר, כגון תנועת מחירים או תנודתיות של נייר ערך או קבוצות של ניירות ערך. הקרן עשויה גם להשתמש באסטרטגיה מונעת אירועים, כגון ארביטראז' מיזוגים".

תיאור זה רחב מספיק כדי cעל רוב גישות ההשקעה באופן כללי. האם הכלל החדש יעשה כאן חיל, למשל? איך מישהו יידע בוודאות ש-GMO השקיע או לא השקיע במניה "איכותית"? האם מטרה זו ניתנת לזיוף באמצעות ראיות? אולי אם GMO קנה מניות שלא היו פומביות במשך זמן רב, שכן זה יפר את הרעיון העסקי "המסוגר" שהובטח בתשקיף. כמה משקל מייחסת GMO לגורמים המפורטים כמו תשואת עבר (מה זה? תשואות מניות בעבר או תשואות חשבונאיות? האם זו תשואה על נכסים או הון?), יציבות רווח ומינוף? כיצד הם מודדים וחושבים על הקצאת הון או צמיחה או קיימות עתידית? אילו קריטריונים של ESG הם רואים? על אילו מדדי הערכה מסתמכים יותר (DCF או כפולות) ומתי?

אתה יכול לטעון נגד שאלו מהווים את הרוטב הסודי של מנהל הקרן וככל שחל "היזהר קונה" כולנו טובים. אוּלַי. אבל זה מעלה את השאלה עד כמה צריך לפקח על שוק הקרנות? האם הטענות הללו ניתנות לאימות בכלל? האם זה דוחף את האחריות לממשל לדירקטוריון הקרן ו/או רואי החשבון? רואי החשבון מתמקדים בשאלה האם הדוחות הכספיים של GMO או הקרן אכן משקפים את ההשקעות המוחזקות ולאו דווקא בשאלה האם תהליך ההשקעה אכן משקף את היעדים שהובטחו למשקיעים.

למה לא לאפשר לקרנות לעשות מה שהם רוצים כל עוד חלה "היזהר קונה"? האם "היזהר הקונה" באמת חל על רוב מכריע של משקיעים קמעונאיים עם אתגר פזור תשומת לב? אני, למשל, קניתי קרנות על סמך שמותיהם מבלי לחפור היטב בתשקיף. כמה פטרנליזם או הגנה צריך רגולטור לשאוף לספק למשקיעים קמעונאיים כאלה?

2.0 האם גילוי מימון בניגוד לכלל ה-80% היה תגובה רגולטורית טובה יותר?

היו שטענו כי חשיפה הייתה תשובה טובה יותר לעומת הטלת כלל מדיניות ההשקעה של 80%. אני לא כל כך בטוח. יש לנו גילויים תחת המשטר הנוכחי וזה לא עצר את התפשטותן של קרנות ESG מפוקפקות. הייתי טוען שאנחנו, כחברה, הסתמכנו יתר על המידה על כוח הגילוי כדי לאכוף ממשל, מכיוון שהעברת כללים מחייבים בתהליך הפוליטי הפכה קשה יותר. זה לא מובן מאליו שתשקיף בן 250 עמודים מלא בגילויים מעורפל ומלא משפטים הוא בהכרח עדין בהשגת תוצאות חברתיות טובות יותר מאשר כלל קו בהיר כמו 80% בהקשר זה עם משקיעים קמעונאיים מפוזרים וחסרי תשומת לב שפשוט שולחים את ה-401 שלהם. (יא) תרומות מכנית לקרן נאמנות כדי לנצל את העלות הממוצעת בדולר.

3.0 האם כלל ה-80% יוביל ליותר סטנדרטיזציה בתיקי ההשקעות של הקרנות?

אחרים חוששים שהכלל יגביל בחירות מונעות שוק בהקצאת תיקים ומכאן יוביל להומוגניות רבה מדי בהחזקות ויגביל את הגמישות לשינוי אסטרטגיות בתגובה לאירועי שוק. אני לא כל כך בטוח. נזכיר שיש לנו כלל של 80% כבר זמן מה. ההצעה החדשה פשוט מרחיבה את הכלל הזה לאסטרטגיות השקעה.

האם אנו רואים הומוגניות רבה באסטרטגיות ההשקעה של הקרנות שכבר מכוסות על ידי כלל 80%? כמה קרנות מפרות כיום את כלל ה-80%? איני מודע לראיות אמפיריות מוצקות בשאלה זו. עם זאת, אני בספק אם החשש להומוגניות הוא נושא גדול. דרישת ההודעה המוקדמת של 60 יום עשויה להיות מעט מכבידה בהקשר זה, אך הוראת הסחף הזמנית המותרת על ידי ה-SEC למשך 30 יום נשמעת כמו פשרה סבירה להתמודדות עם מצבי חירום הנעים בשוק.

4.0 האם ה-SEC הייתה צריכה להשתמש בתשואות היסטוריות כדי להציג חשיפות מינימליות לגורמי סיכון מסוימים במקום כלל 80% נכסים?

ממש לא, לדעתי. כל מי שהפעיל את הרגרסיות הללו של תשואות הקרן על שלושה גורמים (גודל, שוק עד ספר, מומנטום וכו') יגיד לך שהשיחות הללו ידרדרו במהירות למבוך סטטיסטי הקשור לתקופת הזמן שנבחרה להפעיל את הרגרסיה, איך נקודות השבירה. הקשורים לגודל גבוה או לגודל נמוך מוגדרים וכן הלאה. בדיקה פשוטה יותר המבוססת על אחזקות נצפו של כספים היא הרבה יותר קלה להבנה ולמאמת לבצע ביקורת. אולי, מתווכים כגון Morningstar יכולים להפעיל את הרגרסיות הללו ולדווח עד כמה תיקי ההשקעות של קרנות ספציפיות נושאות את השמות בהתייחס לגודל, שוק עד ספר וגורמים אחרים כאלה.

5.0 פיקוח על הקרן על אלגוריתם אינדקס או ציון?

בעמוד 70, ה-SEC קובע כי ציות טכני למדיניות ההשקעה של 80% אינה מרפאה שם קרן שהוא מטעה או מטעה מהותית. קביעה זו מעניינת במיוחד בהקשר של קרן העוקבת אחר מדד ובמידה והמדד הבסיסי מכיל רכיבים הסותרים את שם הקרן. שקול קרן שעוקבת אחר מדד S&P ESG. שימו לב למחלוקת הנוכחית הקשורה אליה טסלה יוצאת מהאינדקס הזה. מדד המובילים של S&P 500 ESG כולל את Exxon, למשל. המתודולוגיה שלהם לא כוללת חברות דלק מאובנים עם ציוני S&P ESG נמוכים יחסית. האם קרן ממוקדת ESG המסתמכת על אי הכללה של מניות דלק מאובנים צריכה להחזיק במדד S&P 500 ESG leaders או לא?

בסופו של יום, אבן הבניין הבסיסית של מחשבים שמפעילים כסף היא מדד, שבתורו מסתמך על אלגוריתם כלשהו או ציון המשמש לבניית המדד הזה. מי אחראי לשלוט באלגוריתם או ניקוד כזה? האם באמת יש לקרן את המשאבים לזהות ולפתור את חוסר העקביות בין יעד ההשקעה שלה לבין ההיגיון שבבסיס המדד או הציון שהקרן משתמשת בהם?

6.0 כיצד תחומים אחרים מטפלים בבעיות התיוג שלהם?

אם נסוג מעט אחורה, כדאי לשאול כיצד תחומים אחרים טיפלו בבעיות תיוג. עמיתיי לשיווק בקולומביה מתעניינים במיוחד בנושא הזה ואני מצפה למשוב מאותה קהילה על כלל השמות החדש של ה-SEC.

אחרי שאמרתי את זה, אני לא יכול שלא לתהות על מבוך של תוויות מזון "אורגני" או תוויות המוקצות לביצים בחנות מכולת. נראה כי ה-USDA, האחראי לאכיפת התווית "אורגני", עושה זאת להסתמך על מספר אישורים ממשלתיים ופרטיים שמתחרים זה בזה כדי לאשר את התווית. האם מישהו באמת מאשר את התווית "ESG Integrated" או "Value" שהקרנות משתמשות בהן כעת? אני לא חושב כך. האם עלינו לעודד יצירת שוק אישורים כזה? שיטור התווית "אורגני" הוא די קשה לאור המורכבות של שרשראות אספקה ​​גלובליות והופעת נותני אישור זרים. בעיית תיוג הכספים נשמעת מעט יותר פשוטה בהשוואה, אבל היא מעוררת את השאלה כיצד מבקרים את האישורים, גם אם הם היו מופיעים.

מה לגבי תוויות על ביצים כגון "טבעי", "ללא כלוב", "משטח חופשי", "ביצים המבוססות על תזונה צמחונית", "מרעה גדל", "אורגני", "אנושי", "אומגה 3", "טרי חווה, " או "ללא הורמונים"? איך משטרה אלה? הניחוש שלי הוא שהמרחב הזה הוא בלגן. אישורים, על פי הדיווחים מעורבים החקלאי בהגשת א טופס של עמוד אחד או שניים עם אימות מינימלי או ללא אימות של הצהרות אלו בטפסים אלו. תלונות הקשורות לתיוג מוגשות בדרך כלל על ידי פעילים ל-USDA או ל-FDA (מנהל התרופות הפדרלי) שכן ה-USDA מסדיר בשר, עופות ומוצרי ביצים נוזליים, בעוד שה-FDA מפקח על מוצרי חלב, דגים וביצי קליפות. האם יש לנו הליך תלונה דומה עבור כספים עם תיוג שגוי?

האפשרות האחרונה עם תוויות מטעות, כמובן, היא התדיינות משפטית על ידי קבוצות למען זכויות בעלי חיים, אבל פתיחה וזכייה בתביעות משפטיות נגד חברות בעלות משאבים טובים היא לא טריוויאלית. האם נראה תנועה דומה נגד תוויות קרן מטעות של קבוצות תמיכה למשקיעים?

בסופו של יום, בעיית תיוג הביצים נשמעת מרתיעה. אני שמח שאני בעיקר טבעוני. אם כי, אצטרך לחשוב טוב יותר על שתי ארוחות הבוקר של חביתת ביצים שאני אוכל כל שבוע.