ד"ר הורטון: קנה מידה ורווחים בניין

הפכתי את DR Horton Inc. (DHI) לרעיון ארוך באפריל 2020, כחלק מהעבודה שלי "See Through the Dip". מאז, המניה עלתה ב-101% בהשוואה לעלייה של 55% במדד S&P 500. למרות הביצועים הגדולים שלה, המניה עשויה להיות שווה $181+ למניה - עוד 100%+ אפסייד.

DR הורטון עמוס עם הפוך

• ד"ר הורטון היה בונה הבתים הגדול ביותר (לפי סגירות כוללות) בארה"ב מאז 2002.
• הביקוש לדיור יימשך בטווח הקרוב מכיוון שהיצע הדיור הלאומי נותר מתחת לממוצע ההיסטורי שלו.
• הנכונות של הממשלה להתערב במימון הדיור מפחיתה את הסיכון של עליית הריבית.
• למרות העלייה בעלויות העבודה והחומרים בתעשיית בניית הבית, DR Horton מבינה קנה מידה גדול יותר, מה שעוזר להגן על השוליים שלה.
• למניה יש אפסייד של 118% עם צמיחה מתונה ברווח.

איור 1: ביצוע רעיון ארוך: מיום הפרסום ועד 2/15/2022

מה עובד

ביצועים פיסקאליים חזקים של 1Q22: DR Horton ממשיכה להגדיל את ההכנסות והרווחים, שכן ביקוש חזק לדיור מספק רוח גב משמעותית. ההכנסות הפיסקאליות של החברה ברבעון הראשון של 1 (FYE הוא 22/9) עלו ב-30% משנה לשנה (YoY), בעיקר בגלל מחיר הסגירה הממוצע של בתים שנמכרו שעלה ב-19% באותה תקופה. רווחי הליבה עלו ב-19% בשנה הקודמת מ-47 מיליון דולר ברבעון הראשון הפיסקאלי ל-796 מיליארד דולר ברבעון הכספי הראשון.

שיפור הרווחיות: בטווח הארוך יותר, הרווח התפעולי הנקי של החברה לאחר מס (NOPAT) עלה מ-7% בשנת הכספים 2016 ל-16% במהלך התקופה של 1.0 החודשים האחרונים (TTM), בעוד שמחזורי ההון המושקע עלו מ-1.4 ל-7. עלייה במרווחי NOPAT וסיבובי הון מושקעים מניעים את התשואה של DR Horton על ההון המושקע (ROIC) מ-2016% בשנת הכספים 22 ל-XNUMX% TTM.

קנה מידה הוא יעילות נהיגה: הזמנות המכירות נטו של DR Horton ברבעון הכספי הראשון של 1 היו 20. ברבעון הפיסקאלי הראשון של ה-13,126, הזמנות המכירות נטו עלו ב-1% ל-22. הרחבת הפעילות מניעה יתרונות לגודל, כפי שמעידה על הוצאות מכירה, כלליות וניהול של TTM כאחוז מההכנסות של TTM בירידה מ-64% ברבעון הראשון הפיסקאלי ל-21,522% ברבעון הכספי הראשון של ה-10.4.

איור 2: TTM מכירה, הוצאה כללית וניהולית / הכנסה: 1Q20 - 1Q22

מוצב לצמיחה לטווח ארוך: המספר הממוצע של התחלות דיור חד-משפחתיות גדל מ-1.2 מיליון בשנת 2017 לכמעט 1.6 מיליון בשנת 2021. האגודה הלאומית של בוני בתים צופה שהתחלות הדיור ב-2022 ו-2023 יצמחו מעל לרמות של 2021. עם מחיר סגירה ממוצע של 361,800 דולר ברבעון הכספי הראשון של 1, החברה מכוונת בעיקר לקונים ברמת הכניסה, פלח שוק שבו נותר צבר ביקושים משמעותי.

החברה מתכננת לעמוד בביקוש החזק לדיור על ידי הגדלת המלאי שלה ל-54,800 בתים ברבעון הכספי הראשון של 1, עלייה של 22% מהשנה הקודמת.

במבט קדימה, ד"ר הורטון ממוקמת להגדיל את הרווחים שכן היא מצפה לסגור ~91,000 בתים בשנת הכספים 2022, עלייה של 11% בהשוואה לשנת הכספים 2021.

מה לא עובד

האטה בצמיחה: צמיחת הזמנות המכירות נטו של החברה של 5% בשנה הפיסקלית ברבעון הראשון של 1, היא הרבה פחות מהצמיחה של 22% בשנה הפיסקלית ברבעון הראשון של שנת 56. אף אחד לא ציפה שהחברה תתאים לשיעורי הצמיחה שהושגו בזמן שהביקוש עלה, אבל שיבושים בשרשרת האספקה ​​גם האטו את הזמנות המכירות נטו. עם זאת, למרות ההאטה בשנת הכספים 1, החברה מנחה "צמיחה דו ספרתית בנפח בשנת הכספים 21".

עליות חומר ועבודה: בעוד שעלות המכירות של החברה לרגל מרובע עלתה ב-2.9% ברבעון המקביל (QoQ) ברבעון הכספי הראשון של 1, הכנסותיה עלו ב-22% ברבעון המקביל. למרות שעלויות החומרים והעבודה עולות, החברה העבירה אותן בהצלחה ללקוחות, מגמה שאני מצפה להמשיך בהתחשב בעוצמתו של שוק הדיור הנוכחי.

בעוד שבעיות עבודה ושרשרת האספקה ​​השפיעו לרעה על פעילות החברה, DR Horton יכולה למנף את קנה המידה המובילה בתעשייה כדי לנהל טוב יותר את הבעיות הללו בתעשייה. כתוצאה מכך, אני מצפה שהחברה תיקח עוד יותר נתח שוק מבונים עם פחות קנה מידה ויעילות תפעולית.

עליית ריבית: זה לא סוד שתעריפים גבוהים יותר הופכים את הדיור לפחות זול עבור הלקוחות. עם זאת, מעמדה הגדול של DR Horton בפלח הנגיש יותר, רמת הכניסה של שוק הדיור, פירושו שהיא יכולה להפיק תועלת מכך שצרכנים ירדו לשוק כדי למצוא סבירות.

למרות העלייה האחרונה בריבית, הריבית עדיין נמוכה מבחינה היסטורית, והביקוש לדירות חדשות עדיין חזק היסטורית. עם זאת, אם עליית הריבית תתחיל להפוך את הדיור לבלתי זמין עבור אנשים רבים מדי, התערבות ממשלתית צפויה להרחיב את תוכניות הסיוע הנוכחיות או אפילו להציג חקיקה חדשה כדי לעודד דיור בר השגה יותר. בתור בונה בתים ברמה התחלתית, DHI בהחלט ייהנה מכל התערבות ממשלתית כדי לתמוך בבעלות על בתים, ולכן, בבניית בתים.

DR Horton מתומחרת עבור ירידה קבועה של 60% ברווח

יחס המחיר לערך הספרים הכלכלי (PEBV) של DR Horton של 0.4 אומר שהמניה מתומחרת כדי שהרווחים ירדו, לצמיתות, ב-60% מרמות ה-TTM. להלן, אני משתמש במודל היוון תזרים מזומנים הפוך (DCF) שלי כדי לנתח את הציפיות לצמיחה עתידית בתזרימי המזומנים שנוגלו בכמה תרחישי מחירי מניות עבור DR Horton.

בתרחיש הראשון, אני מניח של ד"ר הורטון:

• מרווח NOPAT יורד ל-8% (ממוצע של 20 שנים לעומת 16% TTM) מ-2022 עד 2031.
• ההכנסות יורדות ב-2% (לעומת CAGR קונצנזוס של +17% עבור 2022 - 2023) בשילוב מדי שנה מ-2022 - 2031.

בתרחיש זה, ה-NOPAT של DR Horton נופל ב-8% בשילוב שנתי במהלך העשור הבא והמניה שווה היום 83 דולר למניה - שווה למחיר הנוכחי. לשם התייחסות, DR Horton הגדיל את NOPAT ב-36% בתוספת שנתית במהלך 10 השנים האחרונות.

המניות של ד"ר הורטון עשויות להגיע ל-181 דולר או יותר

אם אני מניח את זה של ד"ר הורטון:

• מרווח NOPAT יורד ל-11% (ממוצע של חמש שנים) מ-2022 עד 2031,
• ההכנסות צומחות ב-17% CAGR מ-2022 עד 2023 (שווה לקונצנזוס), וכן
• ההכנסות גדלות ב-1% בתוספת שנתית מ-2024 עד 2031, ואז

המניה שווה היום 181 דולר למניה - 113% מעל המחיר הנוכחי. בתרחיש זה, NOPAT של ד"ר הורטון בשנת הכספים 2031 עדיין 1% מתחת לרמות ה-TTM. אם DR Horton יגדל את NOPAT יותר בהתאם לשיעורי הצמיחה ההיסטוריים, למניה יש אפילו יותר אפסייד.

איור 3: תרחישי שווי DCF ההיסטוריים והמרומזים של ד"ר הורטון

גילוי נאות: דיוויד טריינר הוא הבעלים של DHI. דיוויד טריינר, קייל גוסקה השני ומאט שולר לא מקבלים פיצוי כדי לכתוב על כל מניה, מגזר, סגנון או נושא ספציפי.