קולגייט-פלמוליב: יציבות על רקע תנודתיות

הפכתי לראשונה את קולגייט-פלמוליב (CL) ל-Long Idea במרץ 2018. מאז, המניה עלתה ב-12% בהשוואה לעלייה של 48% במדד S&P 500. למרות הביצועים הנמוכים שלה, המניה עדיין מציעה למשקיעים סיכון/תגמול נוחים, במיוחד על רקע התנודתיות הנוכחית בשוק. אני חושב שהמניה שווה לפחות 104 דולר למניה היום - עלייה של 35%+.

למניה של קולגייט יש עליון חזק לטווח ארוך בהתבסס על:

• חלקה הגדול של החברה בשוק משחות השיניים והמברשות הידניות העולמיות
• החוסן העמיד כמעט בפני מיתון של מוצרי קולגייט
• רשת ההפצה הגדולה של החברה
• צפי לצמיחה ארוכת טווח בשווקי המפתח של החברה
• למחיר הנוכחי יש אפסייד של 35% בשיעורי צמיחה בקונצנזוס.

איור 1: ביצוע רעיון ארוך: מיום הפרסום ועד 5/10/2022

מה עובד

מותג גלובלי חזק ורשת הפצה תומכת בגידול בהכנסות: ל-Colgate-Palmolive מותגים חזקים ורשת הפצה עצומה היוצרים יתרון תחרותי חזק. על פי סקר טביעת רגל של מותג Kantar, מוצרי קולגייט נמצאים ביותר מ-60% מכל משקי הבית העולמיים, והיא שנייה רק ​​לקוקה קולה
KO
כמותג הנבחר ביותר בעולם. מתחרים קטנים יותר אינם יכולים להשתוות למותגים הייחודיים של קולגייט, לרשת ההפצה ולשטחי המדף הקמעונאיים. יתרונות אלו עזרו לחברה לשפר את המכירות האורגניות שלה ב-4% משנה לשנה (YoY) ברבעון הראשון של 1[22].

החברה ממוקמת היטב להמשיך בצמיחת ההכנסות שלה לאורך שאר שנת 2022. הייצור וההפצה של החברה חזרו לתפוקה מלאה, והחברה מתכננת להגדיל את הוצאות הפרסום. בהתחשב בהתפתחויות הללו, קולגייט הגדילה את טווח ההכנסות שלה לשנת 2022 מ-4% ל-5% בנקודת האמצע.

תזרימי מזומנים קבועים בסביבות שווקים מרובות: המותג החזק של קולגייט, רשת ההפצה הנרחבת והביקוש הגמיש למוצריה מאפשרים לחברה לייצר תזרים מזומנים חופשי עקבי (FCF). לא משנה הסביבה הכלכלית, טיפוח הפה, סבון, דאודורנט ומוצרי ניקוי חיוניים לחיי היומיום ומציגים ביקוש רב.

קולגייט יצרה FCF חיובי בכל שנה מאז 1998 (הנתונים הזמינים המוקדמים ביותר). במהלך העשור האחרון, קולגייט ייצרה 24.7 מיליארד דולר (38% משווי השוק) ב-FCF, לפי איור 2. תזרימי המזומנים העקביים של קולגייט הופכים את המניה שלה לבחירה טבעית עבור משקיעים המחפשים יציבות בתוך אי ודאות כלכלית.

איור 2: תזרים המזומנים החופשי המצטבר של קולגייט מאז 2012

הטרנספורמציה הדיגיטלית של קולגייט: קולגייט מפתחת במהירות ערוץ דיגיטלי חזק שימנף את אותם יתרונות ייצור והפצה נהנים מהערוצים הנוכחיים שלה. של קולגייט מכירות דיגיטליות צמח ב-27% בשנה ב-2021 והיווה 13% מסך המכירות. היכולות המקוונות המשופרות של החברה מכינות אותה טוב יותר להתחרות במספר הגדל של מתחרים ישירות לצרכן בשווקי הקצה שלה.

קולגייט רווחית יותר מהמתחרים: לקולגייט יש את תנועות ההון המושקעות הגבוהות ביותר מבין עמיתיה המפורטות באיור 3. סיבובי הון מושקעים גבוהים עוזרים לחברה לספק תשואה מעולה על ההון המושקע (ROIC) גם בהשוואה למתחרים. ה-ROIC של קולגייט של 17% גבוה בהרבה מהממוצע המשוקלל של שווי השוק של עמיתיה, שעומד על 12%.

איור 3: Colgate Vs. עמיתים: NOPAT Margin, IC Turns & ROIC: TTM

תזונת חיות מחמד היא מניע צמיחה: במהלך ה-TTM, פלח תזונת חיות המחמד של קולגייט היווה ~20% מסך המכירות, ומאז 2016, תזונת חיות המחמד גדלה מהר יותר משאר המכירות הכוללות של החברה. להסתכל קדימה, גרנד הצג מחקר צופה ששוק המזון לחיות מחמד העולמי יגדל ב-4.4% CAGR עד 2030.

יתר על כן, קיבולת נוספת ממזון החיות החדש של קולגייט שנרכש לאחרונה מתקן ייצור תתמוך בהמשך הצמיחה במגזר תזונת חיות המחמד של קולגייט.

איור 4: הכנסות מתזונת חיות מחמד כאחוז מסך כל מאז 2016

רווחי GAAP אינם מוערכים: קולגייט רווחית יותר ממה שהמשקיעים מבינים. הרווחים של קולגייט לפי GAAP ירדו מ-2.7 מיליארד דולר ב-2020 ל-2.0 מיליארד דולר TTM. עם זאת, רווחי ליבת TTM של החברה, המודדים את הרווחים התפעוליים המנורמלים של העסק, של 2.6 מיליארד דולר גבוהים בהרבה. אם רווחי GAAP ישקפו ביתר שאת את רווחי הליבה של החברה בעתיד, מניותיה עלולות לעלות למעלה בהפתעה ברווחים.

מה לא עובד

מכירות בפיגור מצפון אמריקה ואירופה ברבעון הראשון של 1: קולגייט דחפה עליות מחירים אגרסיביות כדי להשיג צמיחה אורגנית חזקה במכירות ברבעון הראשון של 1 בשווקים המתעוררים, שצמחה ב-22% לעומת השנה הקודמת ברבעון הראשון של 4.5. עם זאת, החברה דחתה את העלאת המחירים בצפון אמריקה ובאירופה עד לסוף הרבעון הראשון של 1. כתוצאה מכך, המכירות האורגניות בצפון אמריקה עלו רק ב-22% בהשוואה ל-YY והמכירות האורגניות באירופה ירדו ב-1% בהשוואה לשנה. ההנהלה ציינה בה 1Q22 שיחת רווחים, שהם רואים "מכירות חזקות" מצפון אמריקה ואירופה באפריל. בהנחה שהביקוש יישאר חזק, עליות המחירים שיושמו בסוף הרבעון הראשון יזרמו לרווחים ברבעונים הקרובים.

השוליים יורדים: לאחרונה 1Q22 שיחת רווחים, הודתה הנהלת קולגייט, "2022 מתעצבת כשנה קשה יותר ממה שציפינו עם עליות גדולות מהצפוי בחומרי גלם כפי שראית מאחרים, במיוחד שומנים ושמנים ולוגיסטיקה". באופן ספציפי, החברה חווה עלייה של 60% בשנה בעלות השומנים והשמנים, המשמשים בכל אחד ממגזרי המוצרים שלה. קולגייט גם חווה עלויות הובלה גבוהות יותר. תעריפי הובלה ממתקני הייצור שלה במקסיקו למתקני ההפצה שלה בארה"ב הם 30% גבוה יותר מאשר בשנת 2021.

אף על פי שההכנסות צמחו ברבעון הראשון של ה-1, עליית העלויות השפיעה על השורה התחתונה. רווחי הליבה ירדו מ-21 מיליון דולר ברבעון הראשון של ה-708 ל-1 מיליון דולר ברבעון הראשון של ה-21. עלויות חומרי גלם ותחבורה מוגדלות אוכלות את הרווחיות הגולמית של החברה ומרווח הרווח התפעולי הנקי של קולגייט לאחר מס (NOPAT) ירד מ-646% ב-1 (לפני המגיפה) ל-22% במהלך ה-TTM.

עם זאת, בטווח הארוך, אני מצפה שקולגייט תקזז ביעילות את עליות חומרי הגלם וההובלה עם עליות מחירים. האינפלציה העולה ככל הנראה יצרה סביבת תמחור אלסטית יותר עבור מוצרי קולגייט, שכן מתחרותיה נאלצות להתאים גם את התמחור כלפי מעלה. והכי חשוב, עמדת ה-ROIC והיעילות התפעולית המעולה של קולגייט היא להתמודד עם אינפלציית מחירי התשומות ולהמשיך לייצר תזרים מזומנים חופשי טוב יותר מהמתחרים.

גידול של מותגים פרטיים: אתגר ארוך טווח העומד בפני חברות מוצרי צריכה רבות הוא צמיחת מוצרי המותג הפרטי. צרכנים גדלו לקבל יותר ויותר מותגים פרטיים. המעבר לטווח הארוך לכיוון מוצרי מותג פרטי הואץ במהלך מגיפת ה-COVID-19, שבה נראתה כמעט 40% צרכנים בארה"ב נסה מותגים חדשים בעיצומן של בעיות שרשרת האספקה ​​הנרחבות. רבים מהצרכנים הללו ממשיכים לדבוק במוצרי המותג הפרטי שבחרו במהלך המגיפה.

עם זאת, קולגייט ממוקמת טוב יותר מרוב חברות מוצרי הצריכה, שכן התחרות במותג הפרטי שלה מוגבלת במידה רבה לשווקי סבוני הידיים ומברשות השיניים שלה.

הפסדי נתח שוק במהלך המגיפה: למרות שקולגייט נותרה הספקית הגדולה בעולם של משחות שיניים ומברשות שיניים ידניות, החברה איבדה נתח שוק במהלך המגיפה. חלקה של קולגייט בשוק משחות השיניים העולמי ירד מ 42% ברבעון הראשון של 1 ל 39% ברבעון הראשון של 1, בעוד חלקה של החברה בשוק מברשות השיניים הידניות העולמי ירד מ 32% ל 31% באותו זמן.

אף על פי שנתח השוק שלה ירד מעט מהרמות שלפני המגפה, חלקה של קולגייט בשוק משחות השיניים והמברשות הידניות העולמי נותר ללא שינוי מאז 1Q21. בנוסף, בארה"ב עלה חלקה של קולגייט בשוק מברשות השיניים הידניות 42% ברבעון הראשון של 1 ל 44% ברבעון הראשון של 1.

סיכונים גיאופוליטיים: בתגובה לסכסוך רוסיה/אוקראינה, קולגייט השעתה את המכירות של כל המוצרים ברוסיה למעט "מוצרי בריאות והיגיינה חיוניים לשימוש יומיומי". ב 1Q22 10-Q, קולגייט מצהירה כי לפעולותיה בתגובה לסכסוך רוסיה/אוקראינה "לא הייתה השפעה מהותית על העסקים שלנו". לצורך התייחסות, המכירות לאירואסיה היוו ~2% מסך המכירות ב-2021.

בעוד שהסכסוך באוקראינה עלול להגביר את הסיכון לעימותים נוספים ברחבי העולם, החשיפה של קולגייט לכל מדינה בודדת מחוץ לארה"ב מוגבלת. כ-70% ממכירות החברה נוצרו ביותר מ-200 מדינות מחוץ לארה"ב בשנת 2021. הסיכון הגיאופוליטי העיקרי של החברה הוא עלויות תשומות, שהן סיכון משותף למתחרותיה.

המניה מתומחרת לירידה ברווחים

יחס המחיר-לערך הספרים הכלכלי (PEBV) של קולגייט הוא 0.9 בלבד, מה שאומר שהשוק מצפה שהרווחים שלה יירדו ויישארו לצמיתות 10% מתחת לרמות ה-TTM. למטה, אני משתמש מודל תזרים מזומנים הפוך (DCF) שלי לנתח את הציפיות לצמיחה עתידית בתזרימי המזומנים שנוגלו בכמה תרחישי מחירי מניות עבור קולגייט.

בתרחיש הראשון, אני מכמת את הציפיות שנאפו במחיר הנוכחי. אני מניח:

• מרווח NOPAT נותר ברמות TTM של 17% (מתחת לממוצע חמש שנים של 19%) בין השנים 2022 - 2031, וכן
• ההכנסות יורדות ב-1% (לעומת 2022 - 2024 אומדן קונצנזוס CAGR של 4%) בשילוב מדי שנה מ-2022 עד 2031.

בחודש זה תרחיש, NOPAT של קולגייט נופלת ב-1% בשילוב שנתי עד 2031, והמניה שווה היום 77 ​​דולר למניה - שווה למחיר הנוכחי.

מניות עשויות להגיע ל-$104+

אם אני מניח של קולגייט:

• מרווח NOPAT נשאר ברמות TTM של 17% בין 2022 ל-2031,
• ההכנסות גדלות ב-4% CAGR בין 2022 - 2024 (שווה לאומדן CAGR בהסכמה בין 2022 - 2026), וכן
• ההכנסות גדלות ב-2% בלבד (לעומת 3% CAGR בשני העשורים האחרונים) בתוספת מדי שנה בין 2027 ל-2031, אז

המניה שווה 104 דולר למניה היום – 35% מעל המחיר הנוכחי. בתרחיש זה, Colgate מגדילה את NOPAT ב-2% בתוספת שנתית במהלך 10 השנים הבאות. לצורך התייחסות, קולגייט הגדילה את NOPAT ב-2% בתוספת שנתית בחמש השנים האחרונות וב-5% בתוספת בשני העשורים האחרונים. אם צמיחת NOPAT של קולגייט תשתפר לרמות היסטוריות, למניה יש אפילו יותר אפסייד.

איור 5: NOPAT ההיסטורי והמרומז של קולגייט: תרחישי שווי DCF

דייוויד טריינר, קייל גוסקה השני ומאט שולר לא מקבלים שום פיצוי כדי לכתוב על מניות, מגזר, סגנון או נושא ספציפיים כלשהם.

[1] Colgate מגדירה מכירות אורגניות כמכירות נטו למעט, לפי העניין, השפעת מט"ח, רכישות ומכירה.