בריטניה מתקדמת לקראת משבר חדש

איגרות חוב נועדו להיות משעממות. משקיעים קונים אותם כי הם מספקים זרם הכנסה צפוי. קרנות פנסיה קונות אותם כדי להתגונן מפני ההימורים המסוכנים יותר שלהם. המחירים והתשואות הם בדרך כלל משעממים וצפויים - אך זו בדיוק הנקודה.

אולם בחודשים האחרונים, השוק המוזהב - כפי שידוע אגרות חוב ממשלתיות בבריטניה - התהפך על ראשו. המחירים נעים בפראות, נעים במהירויות שלא נראו מזה שנים.

בסתיו שעבר, כשפינה קטנה בשוק איימה לפוצץ את ענף הפנסיה, כולם האשימו את ליז טרוס. ה"מיני-תקציב" הידוע לשמצה של ראש הממשלה לשעבר נשלח לצמיתות להיסטוריה לפני שהדיו התייבש, ולמשך זמן מה הדברים נראו שוב נורמליים.

עם זאת, השקט שג'רמי האנט הביא הוכח כזמני בלבד.

עלויות ההלוואות בבריטניה חזרו כעת לרמות שנראו לאחרונה בתקופת ראש הממשלה של Truss. התשואות על אגרות חוב ל-10 שנים טיפסו בכמעט רבע נקודת אחוז בשבוע שעבר לרמה של 4.4025 אחוזים, ולא רחוק מהשיא של 4.498 אחוזים שהם הגיעו לאחר שהשווקים הפחידו את ההצהרה הפיסקלית של ספטמבר האחרון.

התשואות על אג"ח ממשלתיות לשנתיים, הרגישות יותר לתנודות בריבית, נרשמו ירידה דומה כלפי מעלה.

לשם השוואה המשקיעים דרשו תשואה של 0.075% בלבד עבור אותה אג"ח לפני פחות משלוש שנים.

מה השתנה? ההבדל כעת הוא אינפלציה משתוללת.

לאחר מכן, רישי סונק ניסתה לפתות את הסועדים "לאכול כדי לעזור" בזמן שבריטניה יצאה מהסגר. המחירים קפאו, והכלכלה עדיין נרתעה מהשפל הגדול ביותר מאז הכפור הגדול של 1709.

כיום, האינפלציה עומדת על 8.7%, הרבה מעל שאר מועדון ה-G7 של המדינות העשירות. מחירי המזון מזנקים בשיעורים שלא נראו מאז שנות ה-1970 ואפילו נגיד בנק אוף אנגליה אנדרו ביילי מודה שאין לו מושג מתי המחירים בקופה יתחילו לרדת.

אינפלציית הליבה, שמוציאה את עלויות המזון והאנרגיה הפכפכות, מתגלה גם היא כעקשנית יותר, וכך גם העלאות השכר בשוק העבודה הצפוף עדיין.

הסיפור ממשיך

"אני חושב שאנחנו רואים ספירלת שכר-מחיר וכדי לשבור אותה אנחנו צריכים שחברות יתקשות להעלות מחירים ולעובדים קשה יותר להעלות את השכר", מזהיר מרטין וויל, לשעבר קובע ריבית בבנק.

הציפייה לריבית גבוהה יותר מובילה את המשקיעים לדרוש תשואה גבוהה יותר על איגרות החוב. ריבית בנק גבוהה יותר מובילה לריביות גבוהות יותר בכל השוק, והמשקיעים חייבים לקבל פיצוי הוגן עבור הלוואות לממשלה.

אבל בכמה תצטרך הריביות לעלות כדי לשמור על מכסה על עליות המחירים? האם הבנק המרכזי של אנגליה אמין מספיק כדי לבצע את העבודה? וכמה עוד נסיעה לא פשוטה צפויה לשווקים הפיננסיים ולכלכלה?

התשובה לשאלות אלו חיונית לא רק למשקיעים אלא לבריטניה כולה. עלויות אשראי גבוהות יותר מקשות על בריטניה לשלם את דרכה ומסתכנים בהשארת כולנו עניים יותר.

המצב גרם לרבים לתהות האם כולנו משלמים את המחיר על כישלונם של קובעי המדיניות להתמודד עם האינפלציה.

טיול מוזהב

המשקיעים יצאו מאהבה באג"ח הבריטיות השנה. "דיבידנד הקהות" של האנט לא הספיק כדי לזעזע את מה שמכונה "פרמיה מטומטמת" של בריטניה, מונח שהופעל בשווקים לאחר המיני-תקציב.

בעוד שבספטמבר הוטלה האשמה לרגליהם של טרוס והקנצלרית שלה קווסי קוארטנג, כעת רבים מניחים את כובע החבטות על הגברת הזקנה מרחוב תרדנידל.

אימוג'ן בכרה, ראש אסטרטגיית תעריפים בבריטניה ב-NatWest, אומר שהקונים בחו"ל וקרנות הפנסיה שבעבר היו אוספים חילופים מטילים ספק כעת אם בריטניה מציעה תמורה לכסף.

אחרי הכל, התשואות על איגרות החוב הן בדרך כלל קבועות, מה שהופך אותן להימור מסוכן יותר כאשר המחירים עולים.

"קונים טבעיים אלה של מוזהבים נעדרו השנה באופן ניכר", אומר בכרה. "אנחנו לא מצפים שהם יחזרו עד שיהיה להם יותר ביטחון שהאינפלציה נמצאת במסלול מטה משכנע. המשקיעים רוצים לקבל יותר ודאות לגבי תוואי הריבית, או לפחות יותר ודאות שאנחנו די קרובים או בשיא בריבית הבנק. ושני הדברים האלה נדחקו הלאה לעתיד עם נתוני האינפלציה של השבוע שעבר".

היא מאמינה שעלויות ההלוואות ימשיכו לצעוד כלפי מעלה. בכרה והצוות שלה כבר האמינו שתשואות מוזהבות ל-10 שנים יגיעו השנה לרמה של 4.3% מעל הקונצנזוס. לאחר שעברו את הסף הזה, הם רואים כעת תשואות מגיעות ל-4.6pc עד סוף השנה הנוכחית.

הסיבה לכך היא שמשרד ניהול החוב של בריטניה, המשמש כמשרד האוצר של האוצר, הוטל למכור השנה כמעט 240 מיליארד ליש"ט של חוב. מחוץ למגיפה, זה הגבוה ביותר שנרשם.

שפע של היצע מוריד באופן טבעי את המחירים, כאשר התשואות נעות הפוך למחיר.

תוסיפו לכך את העובדה שהבנק אוף אנגליה, שהיה אחד הקונים הגדולים ביותר של מוזהבים ב-15 השנים האחרונות, הפך לאחרונה למוכר.

לאחר שהוציאה מאות מיליארדים ברכישת חוב ממשלתי בעידן שלאחר המשבר הפיננסי, היא מנסה כעת להיפטר ממנו.

אפילו קונים בריטים מתרחקים. ניהול השקעות משפטי וכללי (LGIM), שמנהל יותר מ-1 טריליון ליש"ט בנכסים, מתנער מבריטניה עבור ארה"ב, במיוחד כשמדובר בחוב לטווח ארוך.

כאשר קונים מסורתיים מתנערים מחוב ממשלתי, משקיעים קמעונאיים נכנסים לפרצה. ראש הברוקר AJ Bell אמר השבוע שהרכישות זינקו.

אבל לקבוצה הזו אין את כוח האש הפיננסי להתאים למשקיעים שנסוגים אחורה.

"לא אתפלא בסביבה הזו לראות חריגה של [תחזית של 4.6 יחידות]", אומר בכרה.

משבר משכנתא

עליית עלויות ההלוואות הממשלתיות אינן רק מושג מופשט: יש להן השלכות בעולם האמיתי.

הבנקים משתמשים בתשואות מוזהבות ובציפיות לריביות עתידיות כדי לתמחר משכנתאות. כתוצאה מכך, כלכלנים צופים שהמחירים יעלו במהירות.

הזינוק בציפיות הריבית ובתשואות המוזהבות השבוע העלה את שיעורי ההחלפה - אמת מידה לעלויות ההלוואות של המלווים עצמם - לרמתם הגבוהה ביותר מאז אוקטובר.

אם שיעורי ההחלפה יישארו כה גבוהים, הנטל יועבר ישירות על הלווים, אומר אנדרו ווישארט, כלכלן נכסים בכיר בקפיטל אקונומיקס.

המשכנתא הממוצעת לחמש שנים בריבית קבועה עבור קונה עם פיקדון של 25 יחידות הייתה 4.2 יחידות באפריל, אך "המהלך בריביות השוק מצביע על כך שהיא תעלה בחזרה לסביבות 5%", אומר ווישרט.

עבור קונה שלוקח הלוואה טיפוסית של 200,000 ליש"ט, עלייה של 0.8 נקודת אחוז בריביות המשכנתא תעלה ריבית נוספת של 1,600 ליש"ט לשנה. במהלך תיקון של חמש שנים, זה שווה ריבית נוספת של 8,000 פאונד.

מלווים כגון Nationwide כבר החלו להעלות את התעריפים שלהם. ברוקרים מצפים לעליית מחירים נרחבת שתסנן כמעט מיד.

הזינוק הזה במחירי המשכנתאות יהרוג את הירוקים שצצו בשוק הדיור, אומר ווישרט.

Capital Economics צופה שמחירי הבתים יירדו ב-12% מהשיא לשפל. הם כבר ירדו ב-4 יחידות, כלומר רוב הנזק עדיין צריך להיעשות.

"זה יהיה רק ​​עניין של זמן עד שנראה את ההזנה הזו על פני הספקטרום. נראה שאנחנו שוב נכנסים לתקופה הפכפכה יותר", אומר דיוויד הולינגוורת', ממתווכים במשכנתאות L&C.

"כבר ראינו את שיעורי המשכנתאות עולים מעט. זה רק יאיץ את זה. קצב השינוי כבר עולה".

כשהרעידות התפשטו, הברוקרים כבר עורכים השוואות לסערת שוק הסתיו.

"יש קווי דמיון לנפילה בעקבות המיני-תקציב בשנה שעברה", אומר ניק מנדס, מתווך המשכנתאות ג'ון צ'רקול.

לאחר מכן, ציפיות הריבית, התשואות וההחלפות עלו כל כך מהר שהבנקים משכו עסקאות משכנתא בהמוניהם ואז העלו את המחירים שלהם בקצב המהיר ביותר שנרשם.

המלווים מתחילים למשוך עסקאות ולהעלות מחירים, אם כי עד כה בקנה מידה קטן בהרבה.

השבוע נעלמו כמה מאות עסקאות משכנתא. בסתיו זה היה אלפים.

בעלי בתים לא צריכים לצפות לראות את שיעורי המשכנתא יורדים מתחת ל-3% בשלוש השנים הקרובות, אומר מנדס.

העלייה תהיה מכה עבור הקונים. עם זאת, הקבוצה הפגיעה ביותר תהיה בעלי בתים קיימים.

בעל המשכנתא הממוצע עם הלוואה טיפוסית של 200,000 ליש"ט יצטרך לשלם ריבית נוספת של 2,000 ליש"ט בשנה אם ריבית הבנק תעלה ל-5.5%, לפי Pantheon Macroeconomics.

ממוצע זה כולל את בעלי הבתים שעדיין מוגנים בעסקאות בתעריף קבוע. עבור אלה שמבצעים תיקון מחדש, הקפיצות יהיו הרבה יותר דרמטיות.

בעלי משכנתאות יראו את התשלומים החודשיים שלהם קופצים לעד 30% מההכנסה שלהם מכ-20% במהלך העשורים האחרונים, הזהיר מנכ"ל ברקליס השבוע.

CS Venkatakrishnan, הידוע בשם Venkat, אמר שהעלייה החדה בריבית תוביל ל"הלם הכנסה עצום" עד סוף השנה הבאה.

ביילי הזהיר שרק שליש מהשפעת עליית הריבית הורגשה בשוק הדיור עד כה.

למרות שמספר הנכסים שנכנסים לשליטה עדיין נמוך מבחינה היסטורית, בעלי בתים רבים שנאבקים לעולם לא יופיעו במספרים אלה. לעתים קרובות, משפחות ימכרו הרבה לפני שהמלווים שלהן מתערבים וברור שמשקי בית רבים כבר נאבקים כשהם מסתגלים לנטל של חשבונות המשכנתא הגבוהים יותר.

בשנה האחרונה, פניות מבעלי בתים שנמצאים בפיגור משכנתא זינקו ב-50%, אומר פארן סינג, מ-TIC

פיננסים, המספקת מימון מומחים לבעלי בתים הנאבקים בתשלומים שלהם.

"אם הריבית תגדל עוד יותר, הייתי מצפה לראות לפחות עלייה נוספת של 25% מעתה ועד סוף השנה", הוא אומר.

דרג את הציפיות

עד כמה יהיה הכאב חמור? זו שאלה פתוחה עד כמה יצטרכו קובעי המדיניות בבנק אוף אנגליה לקחת ריביות כדי לאלף את האינפלציה. ועדת המדיניות המוניטרית (MPC) האחראית לקביעתם כבר העלתה את הריבית תריסר פעמים מ-0.1% בדצמבר 2021 ל-4.5pc היום.

המשקיעים מאמינים כעת שהם יגיעו ל-5.5% עד סוף השנה הנוכחית.

עם זאת, לפני קצת יותר מחודש, השווקים חזו שמחזור ההידוק יסתיים עד עכשיו.

ההתפרצות כלפי מעלה מונעת מהאינפלציה שממשיכה לספק הפתעות מגעילות.

חודש אחרי חודש, זה היה גבוה יותר ממה שחזו גם כלכלני סיטי וגם הבנק המרכזי של אנגליה.

כישלון זה פגע באמינות הבנק.

גורמים רשמיים ציפו שהאינפלציה הדו-ספרתית תסתיים בפברואר. כשזה לא קרה, קובעי המדיניות נשארו איתנים בדעתם שעליית המחירים תתקרר במהירות.

כאשר האינפלציה נשארה דו-ספרתית במרץ, הכלכלנים התחילו להיות עצבניים. האינפלציה הגבוהה בעיקשת באפריל, אפילו כשהשיעור הממוצע ירד לשפל שלו זה שנה, הייתה הקש האחרון.

הפתעת האינפלציה אילצה חצי מהעיר לקרוע את תחזיות הריבית שלהם, כאשר רוב החזאים צופים כעת שיעורים של 5% או יותר.

"נתוני האינפלציה היו גרועים", אומר וילם בייטר, חבר MPC מייסד. הוא מאמין שהבנק משחק כבר זמן מה. "כדי לטפל בבעיית האינפלציה, הריבית בבריטניה תצטרך לעלות באופן מהותי ומהיר".

בייטר מאמין שקובעי המדיניות צריכים להעלות את הריבית בחצי אחוז בפגישתם הבאה ביוני. "אני רואה שער הבנק מגיע לשיא של לא פחות מ-6 יחידות."

וויל, שישב ב-MPC בין 2010 ל-2016, טוען שהאמונה העיוורת של הבנק שהאינפלציה "מושפעת מאוד מציפיות העסקים" היא תמימה במקרה הטוב. הניסיון להפחית את האינפלציה על ידי ניהול הציפיות העסקיות הוא איוולת.

"[נגיד הבנק לשעבר] מרווין קינג התייחס לזה בתור תיאוריית האינפלציה של קינג קאנוט", הוא אומר.

חלק מהבעיה של בריטניה היא שיש כאן יותר משא ומתן קיבוצי מאשר בארה"ב. רופאים, עובדי רכבת ומורים איימו כולם בשביתה נוספת אם דרישות השכר שלהם לא ייענו.

רג'וראם רג'אן, כלכלן ראשי לשעבר בקרן המטבע הבינלאומית, אומר: "ייתכן שהשילוב של גידול שכר ריאלי נמוך בשנים האחרונות והתאגדות גדולה יותר בבריטניה גורם לעובדים באופן מובן להיות מתוסכלים יותר מהאינפלציה מאשר בארה"ב ועוד. מוכנים ללחוץ על דרישותיהם.

"זה בתורו יכול להפוך את האינפלציה לעקשנית יותר, אפילו באותה מערכת של תנאים."

ווייל ידוע בכך שהוא בוחר את מילותיו בקפידה, כך שהחלטתו לתאר את המצב הנוכחי כ"ספירלת שכר-מחיר" ראויה לתשומת לב.

"הדעה שלי היא שהורדת האינפלציה תהיה איטית בזמן ששוק העבודה יישאר הדוק כמו שהוא", הוא מוסיף.

ג'רמי האנט הציע שהתמודדות עם אינפלציה היא העדיפות החשובה ביותר עבור הממשלה, כשהקנצלר מאותת שהוא מוכן לסבול מיתון שנגרם כתוצאה משיעורים גבוהים יותר אם זה ירסן את עליות המחירים.

הפרופסור לכלכלה חושש יותר לגבי הסיכונים הניצבים בפני המשק כתוצאה משיעורי ריבית גבוהים יותר.

"אני לא חושב שיש צורך במיתון כדי לשבור את ספירלת השכר-מחיר", הוא אומר. "נוכל, למשל, למצוא שוב עלייה בהיצע העבודה אם האנשים שנשרו משוק העבודה ייכנסו מחדש".

עם זאת, הוא מודה: "זו אולי הדרך הסבירה ביותר להוריד את הצמיחה בשכר. בתקופה שבה צמיחת הפריון חלשה מאוד, כמעט כל ירידה בביקוש יכולה להוביל למיתון. אני לא חושב שהבנק אוף אנגליה יכול לשבור את הספירלה רק על ידי כך שהוא מחויב לאינפלציה של 2 יחידות".

ככל שהריבית תעלה, כך זה יכאב יותר לכלכלה, אומר בייטר.

"האם ניתן להוריד את האינפלציה לרמת היעד שלה באופק של שנתיים ללא מיתון? הכל אפשרי, אבל לא הכל סביר", הוא אומר. "אני חושש שסביר להניח שהפחתת אינפלציה ללא כאבים או ללא רבב תהיה בתפריט של בריטניה".

בייטר מצפה שפעולות מדיניות נוספות מהבנק אוף אנגליה "ייצרו לפחות מיתון מתון בבריטניה, החל מסוף השנה הנוכחית".

למרות שזו פרוגנוזה עגומה, היא נתפסת כרע הכרחי.

מייקל סונדרס, שעזב את ה-MPC בשנה שעברה, אומר: "עלינו לשבור את [האינפלציה] כי ככל שהיא נמשכת זמן רב יותר, כך היא מתבצרת עמוק יותר, והחזרה ליעד האינפלציה יקרה יותר. יש מחיר להמתנה".

זו המציאות החדשה שהמשקיעים הגיבו אליה השבוע, ושולחת את השוק המוזהב.

למרבה המזל, קרנות הפנסיה נמצאות במצב טוב יותר מאשר באוקטובר האחרון. זינוק בעלויות ההלוואות בעקבות המיני-תקציב הותיר קרנות רבות שהשתמשו באסטרטגיות של השקעות מונעות באחריות (LDI) שנאבקו לעמוד בשיחות מזומנים ענקיות, מה שעורר את סערת הסתיו.

קרנות למדו את הלקח שלהן: רבות מהן בנו את כריות המזומנים שלהן, כלומר הן מוכנות טוב יותר במקרה של כאוס נוסף בשוק.

בכרה אומר: "באופן אנקדוטי, אנחנו שומעים שהם כמעט כפולים מהגודל עכשיו מאשר בשנה שעברה. אז הם מסוגלים יותר לעמוד בתשואות הגבוהות האלה. וגם אם נעבור לרמות התשואה הגבוהות האלה, בהשוואה לשנה שעברה זה היה במרווחים קטנים יחסית. אז אני לא מודאג מכך שזה יוצר חזרה על הסתיו האחרון".

עם זאת, רג'אן, כיום פרופסור באוניברסיטת שיקגו בות', מזהיר שהסיכון של התמוטטות שוק נוספת נותר משמעותי.

"עד שהאינפלציה תהיה תחת שליטה איתנה, זה כנראה מוקדם לומר שראינו את התנודתיות האחרונה", הוא אומר.

"זה הולך להיות כואב"

הקנצלרית מיהרה לומר שמיתון הוא מחיר ששווה לשלם כדי לבטל את האינפלציה.

"אם אנחנו רוצים לקבל שגשוג, להצמיח את הכלכלה, להפחית את הסיכון למיתון, אנחנו צריכים לתמוך בבנק אוף אנגליה בהחלטות הקשות שהם מקבלים", אמר.

למעשיו של הבנק יש השלכות ישירות על האנט מכיוון שהוא עומד בפני מסירת הצהרת הסתיו שלו על רקע כלכלי מחשיך שעלול לאלץ אותו להעלות את נטל המס עוד יותר.

רות גרגורי ב-Capital Economics, שעבדה בעבר במשרד לאחריות תקציבית (OBR), אומרת שחישובי גב המעטפה מצביעים על כך שכל עלייה של נקודת אחוז בתשואות מוזהבות תעלה את עלויות שירות החוב של הממשלה ב-8.9 מיליארד ליש"ט על ידי 2027-28.

כל עלייה של נקודת אחוז בריבית קצרה מגדילה את עלויות הריבית על החוב ב-7.9 מיליארד ליש"ט.

תנועות השוק השבוע "אם יימשכו, עשויות יחדיו להוסיף כ-8-9 מיליארד ליש"ט לתשלומי הריבית של הממשלה עד 2027", היא אומרת.

זה ימחק באופן מיידי את המרווח המועט של הקנצלר ממילא של 6.5 מיליארד ליש"ט כדי לעמוד בחוק הפיסקאלי שלו כדי לגרום לחובות לרדת לאחר חמש שנים.

תהיה לו עוד שנה לשחק איתה כשהתחזית הכלכלית והפיסקלית מתגלגלת עוד 12 חודשים קדימה. צמיחה חזקה יותר לטווח קצר עשויה לעזור לקזז את ההשפעה של שיעורי ריבית גבוהים יותר. אם זה יתממש יהיה גורם מכריע בשאלה אם הקנצלר יוכל לספק הפחתות מס לפני הבחירות כפי שהיה רוצה.

בכרה אומר שעדיין יש זמן לשווקים לחזור לטובת האנט, ועדיין מאמין שהפוליטיקה תנצח את הכלכלה בסופו של דבר.

"אנחנו לקראת שנת בחירות. ולכן אני חושב שכל מרווח גחון שיש לממשלה מנקודת מבט פיסקלית פשוט ימוחזר למתנות לפני הבחירות בחודשים [לפני ההצבעה]".

עם זאת, בסופו של דבר, מתנות יעשו מעט כדי להסוות את הדרך הקשה שלפנינו. כל עוד האינפלציה נשארת מעל יעד 2% של הבנק, המדינה אמורה לשאת בנטל של ריבית גבוהה יותר.

סונדרס, שהוא כיום יועץ בכיר באוקספורד אקונומיקס, מאמין שהחזרת האינפלציה ל-2pc לא תהיה קשה, אם כי יש לזה מחיר.

"אנחנו יכולים להגיע לשם. אבל זה הולך להיות כואב. כואב לכלכלה, כואב למשקי בית וכואב לעסקים".

הרחב את האופקים שלך עם עיתונות בריטית עטורת פרסים. נסה את The Telegraph בחינם למשך חודש, ולאחר מכן תהנה לשנה אחת תמורת $1 בלבד עם ההצעה הבלעדית שלנו בארה"ב.