הדרמה החדשה של AMC מככבת "APE", מנכ"ל שופע, ואג"ח... AMC Bonds

AMC בידור (AMC) פרסמה את רווחי הרבעון השני בשבוע שעבר, עם ירידה של כ-20% בהכנסות מרמות טרום-מגיפה ב-2019 והפסדים מתמשכים - אבל הבלימה האמיתית הייתה התוכנית של רשת התיאטרון להנפיק דיבידנד של מניות בכורה, הנקראת AMC Preferred Equity, או APE (APE).

למעשה, AMC החליקה בתחילה מדוח הרווחים שהיה במידה רבה בקנה אחד עם הציפיות, אך לאחר מכן עלתה בצורה חדה בעקבות התרגשות מהיצע ה-APE שלה. לצורך ההקשר, באותו יום של פרסום הרווחים, המתחרה Cinemark (CNK) חשף דו"ח רווחים חלש באופן דומה, מה ששלח ירידה של 13%.

בואו נראה איך הטוויסט החדש של העלילה הזה במניה יכול להתרחש עבור משקיעים המעוניינים בשם ה"מם" המפורסם - כמו האם המתח הזה יהפוך לסוף טוב או למופע אימה - או שהאג"ח יציל את המצב?

דיבידנד מניות בכורה יונפק על בסיס אחד לאחד עבור כל מניה רגילה, כאשר כל מניה בכורה ניתנת להמרה למניה של מניות רגילות. באופן מוזר, הדיבידנד נוסח כ"תגמול" לבעלי המניות, כאשר הוא בעצם פיצול מניות. פיצול מניות הוא לא פרס, וגם לא צריך להתייחס אליו כאחד. המועדף הוא רק תרופה חכמה להנפקת מניות חדשות לגיוס הון. הנהלת AMC נכפתה על ידי בעלי מניות שסירבו לאשר הנפקת מניות רגילות נוספות בעת ההצבעה האחרונה.

אם בעלי המניות יחשבו שזה משתלם להנפיק מניות חדשות, הם היו צריכים לאשר את הניסיון האחרון של ההנהלה. עם זאת, נראה כי מנכ"ל AMC, אדם ארון, מאמין שגיוס הון לפירעון חובות, מבנה חכירה מחדש ומיזוגים ורכישות פוטנציאליים יחזקו את המאזן ו"יבטיחו את הישרדותה של AMC בטווח הקרוב". ברור שגיוס הון הוא חיובי כדי להוריד את פשיטת הרגל בטווח הקרוב מהשולחן, אבל המשקיעים חייבים להיערך לדילול מניות משמעותי כדי להשיג מטרה זו.

מה שמטריד הוא הרטוריקה של המנכ"ל המקדם מאוד של AMC כאשר הוא מתאר את היתרונות החיוביים של גיוס הון, כמו היותו "חדשות רעות, רעות, רעות למי שמאחל לנו להזיק".

אני מאמין שזו בקשה מצערת לקורבן מצד המנכ"ל. שום מזימה מרושעת לא קיימת נגד AMC כאשר התיק הקצר כבר הוגש, אני מאמין, משכנע מספיק על פי דבריו של המנכ"ל עצמו - שיש צורך בגיוס הון "כדי להבטיח את הישרדותנו בטווח הקרוב". אדם ארון מבהיר את המקרה הקצר מספיק כשהוא מציע שהישרדות של AMC עדיין בסיכון מהמגיפה עבור חברה עם שווי שוק של 12 מיליארד דולר ו-10 מיליארד דולר בחוב נטו והתחייבויות חכירה.

אם AMC יכולה לגייס הון הון באמצעות מניות הבכורה החדשות של APE, ברמות מניות גבוהות, כדי לקנות בחזרה חובות ברמות מדוכאות, יש יתרון ברור למבנה ההון. בניגוד להון העצמי, ייתכן שיש מקרה השקעה לאג"ח. משקיעים המאמינים שאדם ארון יכול לגייס מיליארדים כדי לשלם את החוב, ימצאו הגיוני יותר לקנות אג"ח של AMC שייחלפו ב-2027, נסחרות כיום ב-58 סנט על הדולר תמורת תשואה לפדיון של 20%. השקעה של 10,000 דולר תחזיר כ-14,500 דולר ברווחים בחמש השנים הבאות תמורת כמעט 150% תשואה. אגרות חוב אלו, כמובן, נמצאות כיום עמוק בטריטוריית הזבל ב-CC+.

אבל מקרה ההשקעה לבעלות על ההון אינו קיים מחוץ לסחיטה אופורטוניסטית של מניות ממים קצרות מועד. מגזר בתי הקולנוע יחיה, אבל לעולם לא ישגשג וכנראה בדעיכה חילונית. מבנה ההון של AMC ישתפר, אבל עדיין לא ראינו את התיאבון של השוק לגיוסים נוספים של מיליארדי דולרים. AMC מוסמכת מראש להנפיק עד 4.5 מיליארד מניות בכורה נוספות של APE כדי לגייס מזומנים. מכירת רק חלק מהמניות המורשות תגרום לדילול מסיבי לבעלי המניות.

בבסיסה, AMC היא רשת בתי קולנוע, אם כי הגדולה בעולם, וכפופה לשינויים בטכנולוגיה והעדפות צרכנים לצפייה בסרטים, מה שגורם לתעשייה לקפאון, במקרה הטוב. נא לא לזלזל בכמה הון טרי AMC יכולה לגייס כדי להבטיח את הישרדותה, תוך לחץ על המניות לאחר הנפקת הדיבידנד המועדף. מצד שני, ככל שגויסו יותר הון, כך איגרות החוב יכולות להיסחר טוב יותר. לכן, תזת ההשקעה היחידה שראויה לשקול היא מכירת מניות AMC כדי לקנות את האג"ח.